(一)繼續(xù)收購的特點
《證券法》第81條規(guī)定，通過證券交易所的證券交易，投資者持有一個上市公司已發(fā)行的股份的30%時，繼續(xù)進行收購的，應(yīng)當(dāng)依法向該上市公司所有股東發(fā)出收購要約。根據(jù)該條款規(guī)定，所謂繼續(xù)收購，是指已持有上市公司30%以上股票的投資者繼續(xù)收購上市公司上市股票或非上市股票的行為。
與前述一般收購相比，繼續(xù)收購具有以下特點：
1.繼續(xù)收購是特定投資者實施的股票收購行為。凡是通過擬實施之收購行為累計持有公司發(fā)行在外30%以上股份的投資者，無論是否已持有公司股票，也無論所持股票為流通股或非流通股，均受繼續(xù)收購制度的約束。這使繼續(xù)收購與一般收購形成差別。
2.繼續(xù)收購是收購人與上市公司股東之間的特殊交易行為。主要表現(xiàn)在兩個方面：(1)繼續(xù)收購應(yīng)當(dāng)遵守權(quán)益公開規(guī)則，但不受慢走規(guī)則約束。也即收購人無須在增持公司股份5%時暫停收購，可在收購要約發(fā)出后持續(xù)性收購。(2)繼續(xù)收購依據(jù)收購人在收購要約中提出的收購價格和條件成交，不受集中競價規(guī)則的約束。凡是承諾接受收購價格或條件的股東，均可向收購人出售所持股票。
3.繼續(xù)收購是采取收購要約形式進行的收購。一般收購中，收購人可采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓或按一般交易規(guī)則下達委托指令，并由證券交易所撮合成交。但繼續(xù)收購中，應(yīng)依法采取收購要約形式收購，收購要約是繼續(xù)收購的核心和關(guān)鍵制度。因此，繼續(xù)收購也稱為“要約收購”。
4.繼續(xù)收購是在強行法約束下實施的收購。繼續(xù)收購具有證券交易的一般屬性，但作為特殊交易形式，須受強行法約束。如繼續(xù)收購須采取收購要約形式進行，收購要約必須記載法定內(nèi)容，繼續(xù)收購前必須履行信息公開義務(wù)，收購人須按照收購要約內(nèi)容進行收購等等。
(二)繼續(xù)收購的性質(zhì)
關(guān)于繼續(xù)收購的性質(zhì)，學(xué)者有不同觀點。有觀點認為，繼續(xù)收購也稱強制收購，是收購人依法承擔(dān)的必須收購他人所持股票的法定義務(wù)。我們認為，“繼續(xù)收購”屬于自愿收購。
《證券法》第81條已反映出繼續(xù)收購具有的自愿收購性質(zhì)。按對該條款合理解釋，即使投資者通過證券交易，其所持股份數(shù)量超過公司股本的30%，投資者也有權(quán)決定是否實施繼續(xù)收購。如果投資者決定繼續(xù)收購的，須發(fā)出收購要約進行收購;投資者也可不繼續(xù)收購，從而可以避免繼續(xù)收購規(guī)則的適用。
《股票條例》曾將繼續(xù)收購規(guī)定為強制性全面收購。該條例第48條規(guī)定：“發(fā)起人以外的任何法人直接或者間接持有一個上市公司發(fā)行在外的普通股達到 30%時，應(yīng)當(dāng)自該事實發(fā)生之日起45個工作日內(nèi)，向該公司所有股票持有人發(fā)出收購要約?！惫们也徽摴善睏l例將發(fā)起人與非發(fā)起人作出區(qū)分是否合理，但依該規(guī)定，收購人于已持有上市公司已發(fā)行股份的30%后，必須以收購要約形式收購其余股份。收購人是否收購僅取決于當(dāng)時法規(guī)的強制性規(guī)定，其實際收購數(shù)量的多寡則取決于其他股東是否愿意將所持股票賣給收購人，甚至收購價格也具有法定性。也即收購人無權(quán)決定是否收購、收購數(shù)量及收購價格。這種立法無疑要使收購人承擔(dān)巨大風(fēng)險，一旦其他股東均向收購人出售股票，理論上會直接導(dǎo)致上市公司資格的喪失。多數(shù)情況下，公司收購人僅在于取得對上市公司的控制權(quán)，取消股份公司上市資格并非收購人的真實意圖。但該條例顯使收購人真實目的難以實現(xiàn)，這是實踐中無人采取要約收購的重要原因，也是眾多類似收購人積極申請豁免全面收購的基本原因。
《證券法》對公司收購已采取鼓勵、寬容態(tài)度。在此情況下，如果沿用《股票條例》來解釋《證券法》，顯與《證券法》立法宗旨及規(guī)定發(fā)生背離。根據(jù)《證券法》關(guān)于收購人自行決定是否繼續(xù)收購的精神，繼續(xù)收購不是強制收購;按照《證券法》關(guān)于收購人決定收購數(shù)量的規(guī)定，繼續(xù)收購也不是全面收購。
(一)收購要約的概念
收購要約是收購人向上市公司股東發(fā)出的、向其購買所持上市公司股票的單方意思表示。在美國法中，收購要約稱為“Tender Offer”，在英國和加拿大，則稱為“Takeove Bid”。
1.收購要約是收購人行為。凡擬持有上市公司發(fā)行在外30%以上股份的收購人，無論其是否已直接或間接持有該上市公司的股份，都必須采取收購要約形式。嚴(yán)格地說，收購要約并非僅適用于繼續(xù)收購場合，也適用于借此一次性持有上市公司發(fā)行在外特定股份的收購行為。
2.收購要約是收購要約人的單方意思表示行為。依照《證券法》，收購人決定繼續(xù)收購的，須以收購要約形式向其他股東發(fā)出收購意思表示。所謂意思表示，為要約人希望與相對人建立某種民事權(quán)利義務(wù)關(guān)系的意思的外部表示，此項意思一經(jīng)合法作出，即對收購要約人產(chǎn)生約束力，于要約生效后，收購人必須按照收購要約指定的條件履行收購義務(wù)。
3.收購要約是要式行為。收購要約應(yīng)采取書面形式，并記載與收購直接關(guān)聯(lián)的各種條件，如收購人名稱、住所、被收購上市公司名稱、預(yù)定收購的股份數(shù)量、收購期限和價格等。收購要約發(fā)出前，應(yīng)事先以上市公司收購報告書形式報告證監(jiān)會和證券交易所，否則不得發(fā)出收購要約。
4.收購要約相對人為上市公司全體股東。收購要約應(yīng)當(dāng)向上市公司全體股東發(fā)出，不得僅向部分股東作出?？紤]到我國股票類別的復(fù)雜性及流通性上的差別，似應(yīng)允許對A股、B股和H股股東以及流通股和非流通股股東，發(fā)出不同價格的收購要約。但《證券法》尚未體現(xiàn)出該價格差異。由于不同類別股票在流通市場和股票價格上存在差異，采取統(tǒng)一價格收購各類別股票，顯然不具有實際操作性。
(二)關(guān)于收購要約的強制規(guī)則
收購要約是特殊民事要約，應(yīng)遵守以下強制性規(guī)則：
1.關(guān)于收購要約的生效時間。收購人應(yīng)在向證監(jiān)會報送公司收購報告書之日起15日后公布收購要約，具體時間由收購人自行決定。因為證券市場具有多變性和風(fēng)險性，不宜在該15日期限屆滿后過長時間才公布收購要約。
2.關(guān)于收購要約的有效期限?！豆善睏l例》曾經(jīng)對收購要約的有效期作出規(guī)定，即收購要約有效期限不得少于30日，但對最長期限未作規(guī)定?！蹲C券法》維持了《股票條例》關(guān)于最短期限不得少于30日的規(guī)定，同時規(guī)定收購要約有效期限不得超過60日。這一規(guī)定有利于合理分擔(dān)風(fēng)險，保護收購人與其他股東利益，尤其可以防止因無期限收購而濫用收購規(guī)則的情況。
3.關(guān)于收購要約的內(nèi)容變更。在收購要約有效期限內(nèi)，收購人需要變更收購要約中事項的，須事先向證監(jiān)會及證券交易所提出報告，經(jīng)批準(zhǔn)后，予以公告。值得注意的是，在發(fā)出收購要約和變更收購要約兩種情況下，證監(jiān)會和證券交易所的審核權(quán)限不盡相同。在前種情況下，證監(jiān)會和交易所類似于備案機構(gòu)，即收購人僅須將收購報告書報送證監(jiān)會和證券交易所備案，證監(jiān)會和證券交易所無須審查收購報告書所列實質(zhì)條件，而至多對收購報告進行形式審查。但在變更收購要約中，《證券法》采取“獲準(zhǔn)”概念，并借此賦予證監(jiān)會及證券交易所對變更事項的實質(zhì)審查權(quán)。
4.關(guān)于違反收購要約的禁止義務(wù)。收購要約是借助公開要約和公開市場進行的上市公司收購行為，必須體現(xiàn)公開、公平和公正原則。所有其他股東均有權(quán)以收購要約規(guī)定的條件向收購人出售所持股票，收購人須依已公布的收購條件收購該等股票。依照《證券法》規(guī)定，收購人不得采取收購要約以外的形式，收購其他股東所持有的股票，也不得超出要約的條件買賣被收購公司的股票。在收購要約期限屆滿后，不受此等限制。
5.關(guān)于收購要約的收購條件。根據(jù)《證券法》規(guī)定，收購要約中提出的各項收購條件，適用于被收購上市公司的所有股東。按照此條款的字面解釋，收購人在收購股票時，無論其他股東所持股票屬于上市股票，還是非上市股票，均應(yīng)按照統(tǒng)一的收購價格、期限、支付形式等條件執(zhí)行。
(三)收購要約的發(fā)出程序
依照《證券法》規(guī)定，發(fā)出收購要約，應(yīng)履行以下法定程序。
1.收購決定。收購人應(yīng)作出上市公司收購的決定，并確定與收購有關(guān)的主要事項，如被收購上市公司的名稱、收購目的、收購股份的詳細名稱、預(yù)定收購的股份數(shù)額、收購期限、收購價格、收購資金及保證等。
2.制備并報送收購報告書。收購人在發(fā)出收購要約前，應(yīng)向證監(jiān)會和證券交易所報送上市公司收購報告書。收購報告書應(yīng)按《證券法》第82條規(guī)定的內(nèi)容，作明確記載和說明。
3.公布收購要約?！蹲C券法》對公布收購要約的具體規(guī)則未作具體規(guī)定。按照證監(jiān)會發(fā)布的《公開發(fā)行股票公司信息披露實施細則(試行)》的規(guī)定，發(fā)生繼續(xù)收購的，收購人除應(yīng)按照規(guī)定格式和內(nèi)容在證監(jiān)會指定的全國性刊物上刊登有關(guān)情況外，應(yīng)在收購人持有上市公司已發(fā)行股票的30%的事實發(fā)生之日起45日內(nèi)，向公司所有股東發(fā)出收購公告書，并將不超過5 000字的收購公告書概要刊登在證監(jiān)會指定的全國性刊物上，還要將有關(guān)文件備置于公司所在地、證券交易所及證券經(jīng)營機構(gòu)及網(wǎng)點，以供公眾查閱。
(一)繼續(xù)收購的實施
收購人采取繼續(xù)收購方式時，應(yīng)嚴(yán)格依照收購要約規(guī)定的期限、條件和內(nèi)容執(zhí)行，不得在收購要約期限內(nèi)擅自變更收購要約的內(nèi)容，也不得采取與收購要約不同的方式進行收購，或者與被收購公司股東另外達成收購協(xié)議。
繼續(xù)收購必須通過證券交易所進行。在此過程中，應(yīng)遵循證券交易所制訂和執(zhí)行的大宗證券交易程序。此與證券一般交易程序有所不同。依此，被收購公司的股東在收購要約期限內(nèi)，可按照收購要約規(guī)定的條件，向收購人出售所持有的股票;收購人則必須保證其資金賬戶內(nèi)擁有足額資金，用以一次性支付收購股票時應(yīng)付款項。
(二)繼續(xù)收購的終止
繼續(xù)收購于兩種情況下終止：第一，收購要約有效期限屆滿。有效期限屆滿意味著該等收購要約辨限屆滿，收購人可不再受其所發(fā)出收購要約的約束。若收購要約有效期屆滿正值法定休假日，則收購要約的有效期順延至下一營業(yè)日結(jié)束時。第二，收購數(shù)量已達到預(yù)定收購的股份數(shù)量。在收購要約有效期限屆滿前某一特定時間，可因公司股東出售踴躍，收購人于有效期限屆滿前已持有預(yù)定股份，于此場合下，繼續(xù)收購自動終止。也有學(xué)者主張，收購人應(yīng)按照其他股東預(yù)售股票與收購人預(yù)購股票的比例，向其他股東按比例收購其預(yù)售股票。
四、繼續(xù)收購的法律后果
繼續(xù)收購的法律后果具有可預(yù)見性。也就是說，收購人自愿確定是否進行繼續(xù)收購，也有權(quán)決定繼續(xù)收購的數(shù)量和收購股份在公司股份總數(shù)中的比例，甚至決定收購價格。在此情況下，如果公司其他股東出售股份踴躍，收購人可根據(jù)擬收購股份與其他股東預(yù)售股份之間的比例，平等收購其他股東預(yù)售的股份。當(dāng)然，如果公司其他股東因種種原因不愿出售所持股份，并致使收購人實際收購股份數(shù)低于收購要約規(guī)定的股份數(shù)，這種情況至多使收購人實際持有股份數(shù)，介于公司股份總額的30%以上和擬收購股份數(shù)以下。有些學(xué)者認為，此等情況屬于收購失敗。我們認為，因為我國現(xiàn)行法律并未就收購失敗作出任何規(guī)定，即使認定此等情況屬于收購失敗，也不具有實證法意義。
繼續(xù)收購?fù)ǔ绊懮鲜泄镜墓杀窘Y(jié)構(gòu)，提高收購人在上市公司中的持股比例，進而增強收購人對上市公司的實際控制能力，收購人可進而進行其他產(chǎn)權(quán)性交易，或者變更公司的組織及管理結(jié)構(gòu)。但就繼續(xù)收購對其他股東利益的影響而言，其法律后果可概括為：
(一)維持上市資格
如果收購人在繼續(xù)收購結(jié)束時，上市股票在上市公司已發(fā)行股份數(shù)中的比例不低于25%，被收購公司股本雖有變化，但不影響上市公司的上市資格。收購上市公司的目的通常不在于消滅其上市資格，而在于獲得公司控制權(quán)。因此，收.購人在預(yù)定其股份收購數(shù)量時，會充分考慮保持上市公司的資格，保持公司 25%以上的股票仍屬上市股票，從而避免因收購數(shù)量過大而影響上市公司資格。
即使收購人已持有股份及擬收購股票數(shù)總額高于75%，若收購人在繼續(xù)收購?fù)瓿珊?，其實際持股數(shù)量低于公司已發(fā)行股份的75%，其余25%以上的股份仍屬上市股票，也不影響上市公司的資格。
(二)終止上市交易
上市公司必須保持適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)分散程度。依《公司法》規(guī)定的上市公司條件，保有25%以上的社會公眾股，是股份公司的上市條件，也是股份公司上市資格的維持條件。若股份公司的社會公眾股低于該比例，應(yīng)終止上市資格。我國《證券法》第86條也作有類似規(guī)定，即收購要約的期限屆滿，收購人持有的被收購公司的股份數(shù)達到該公司已發(fā)行的股份總數(shù)的75%以上的，該上市公司的股票應(yīng)當(dāng)在證券交易所終止上市交易。收購人持有股份公司已發(fā)行股份的75%以上時，無論收購人持有的股份是法人股，還是社會公眾股，均導(dǎo)致上市公司資格的消滅，即終止上市交易。
(三)強制受讓
若收購人因其已持有股份和依繼續(xù)收購持有股份的數(shù)量超過一定比例，以至于根本性地影響其他股東持股利益時，收購人應(yīng)五條件地接受該其他股東向其出售所持有股份?！蹲C券法》第87條規(guī)定，收購要約的期限屆滿，收購人持有的被收購公司的股份數(shù)達到該公司已發(fā)行的股份總數(shù)的90%以上的，其余仍持有被收購公司股票的股東，有權(quán)向收購人以收購要約的同等條件出售其股票，收購人應(yīng)當(dāng)收購，此即強制受讓。
由此可見，強制受讓具有以下特殊性：(1)強制受讓是某些收購人的法定義務(wù)。在符合法定條件的情形下，收購人必須按照其他股東出售股票的意愿，向其收購意欲出售的股票，除非該公司其他股東不予出售所持股份。(2)強制受讓是收購要約期限屆滿后的特殊義務(wù)。也就是說，只有在收購要約期限后出現(xiàn)法定情形的，收購人才承擔(dān)強制受讓義務(wù);公司股東在收購要約期限內(nèi)向收購人出售所持股份的行為，屬繼續(xù)收購的一般形態(tài)，與強制受讓無關(guān)。值得注意的是，《證券法》對強制受讓義務(wù)的截止期限，未作限制性規(guī)定。(3)強制受讓的交易條件與收購要約條件相同。即使收購要約期限已屆滿，收購要約也已失效，但為保護持有少數(shù)股份的股東利益，收購人應(yīng)依照與收購要約相同的條件，買進其他股東售出的股份。
(四)變更企業(yè)形式
若因公司收購導(dǎo)致原上市公司失去上市公司條件，應(yīng)取消其上市公司資格，但未必同時取消其股份公司資格。股份公司的條件和資格，屬于公司法特殊問題。
在有些情況下，繼續(xù)收購不僅會使公司失去上市公司資格，也可能使其失去作為股份公司的條件和資格，例如被收購公司股東人數(shù)減少為4名，除收購人擁有95%股份外，其余5%股份由另外3名股東分別持有。此種情況下，公司應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)變?yōu)橛邢薰净蛘咂渌髽I(yè)類型。
(五)收購后注銷公司的規(guī)則
根據(jù)《證券法》第92條規(guī)定，通過要約收購或者協(xié)議收購方式取得被收購公司股票并將該公司撤銷的，屬于公司合并，被撤銷公司的原有股票，由收購人依法更換。這種合并是單方意志支配下的公司合并，具有吸收合并性質(zhì)，并應(yīng)履行《公司法》規(guī)定的合并程序。
(一)收購人之報告及公告義務(wù)
公司收購是一種特殊證券交易行為，要約收購始于收購要約的生效，止于收購要約期限的屆滿或預(yù)定收購目的的實現(xiàn);協(xié)議收購始于收購協(xié)議的簽署，止于所收購股票過戶于收購人名下。為了向社會公眾公開上市公司收購的實際狀況，《證券法》第93條規(guī)定，收購上市公司的行為結(jié)束后，收購人應(yīng)當(dāng)在十五日內(nèi)將收購情況報告國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)和證券交易所，并予公告。
(二)收購人限制轉(zhuǎn)讓義務(wù)
上市公司收購目的必須反映在收購公告書或有關(guān)公告中。對已持有上市公司30%以上股份的大股東來說，采取要約收購或協(xié)議收購手段，無疑是為對上市公司進行兼并或者實現(xiàn)控股目的，而不應(yīng)具有短期投資或者投機等目的。一旦容忍大股東采取短期投資或投機目的，不僅將違反公司收購之目的，更將誤導(dǎo)被收購公司的其他股東，因此，對收購人再行轉(zhuǎn)讓所收購股份的行為，應(yīng)適當(dāng)限制。
根據(jù)《證券法》第91條規(guī)定，在上市公司收購中，收購人對所持有的被收購的上市公司的股票，在收購行為完成后的六個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。該規(guī)定雖不否認已收購股份依法可轉(zhuǎn)讓的基本規(guī)則，但卻構(gòu)成該一般規(guī)則的例外，屬于限制轉(zhuǎn)讓的特殊規(guī)定。其含義如下：(1)禁止轉(zhuǎn)讓的期限限定為6個月;(2)該禁止轉(zhuǎn)讓期限始于收購行為完成之日，而非收購行為發(fā)生之日;(3)禁止轉(zhuǎn)讓的股票為收購人持有的全部股票，不限于因收購而持有的股票。
《證券法》第81條規(guī)定，通過證券交易所的證券交易，投資者持有一個上市公司已發(fā)行的股份的30%時，繼續(xù)進行收購的，應(yīng)當(dāng)依法向該上市公司所有股東發(fā)出收購要約。根據(jù)該條款規(guī)定，所謂繼續(xù)收購，是指已持有上市公司30%以上股票的投資者繼續(xù)收購上市公司上市股票或非上市股票的行為。
與前述一般收購相比，繼續(xù)收購具有以下特點：
1.繼續(xù)收購是特定投資者實施的股票收購行為。凡是通過擬實施之收購行為累計持有公司發(fā)行在外30%以上股份的投資者，無論是否已持有公司股票，也無論所持股票為流通股或非流通股，均受繼續(xù)收購制度的約束。這使繼續(xù)收購與一般收購形成差別。
2.繼續(xù)收購是收購人與上市公司股東之間的特殊交易行為。主要表現(xiàn)在兩個方面：(1)繼續(xù)收購應(yīng)當(dāng)遵守權(quán)益公開規(guī)則，但不受慢走規(guī)則約束。也即收購人無須在增持公司股份5%時暫停收購，可在收購要約發(fā)出后持續(xù)性收購。(2)繼續(xù)收購依據(jù)收購人在收購要約中提出的收購價格和條件成交，不受集中競價規(guī)則的約束。凡是承諾接受收購價格或條件的股東，均可向收購人出售所持股票。
3.繼續(xù)收購是采取收購要約形式進行的收購。一般收購中，收購人可采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓或按一般交易規(guī)則下達委托指令，并由證券交易所撮合成交。但繼續(xù)收購中，應(yīng)依法采取收購要約形式收購，收購要約是繼續(xù)收購的核心和關(guān)鍵制度。因此，繼續(xù)收購也稱為“要約收購”。
4.繼續(xù)收購是在強行法約束下實施的收購。繼續(xù)收購具有證券交易的一般屬性，但作為特殊交易形式，須受強行法約束。如繼續(xù)收購須采取收購要約形式進行，收購要約必須記載法定內(nèi)容，繼續(xù)收購前必須履行信息公開義務(wù)，收購人須按照收購要約內(nèi)容進行收購等等。
(二)繼續(xù)收購的性質(zhì)
關(guān)于繼續(xù)收購的性質(zhì)，學(xué)者有不同觀點。有觀點認為，繼續(xù)收購也稱強制收購，是收購人依法承擔(dān)的必須收購他人所持股票的法定義務(wù)。我們認為，“繼續(xù)收購”屬于自愿收購。
《證券法》第81條已反映出繼續(xù)收購具有的自愿收購性質(zhì)。按對該條款合理解釋，即使投資者通過證券交易，其所持股份數(shù)量超過公司股本的30%，投資者也有權(quán)決定是否實施繼續(xù)收購。如果投資者決定繼續(xù)收購的，須發(fā)出收購要約進行收購;投資者也可不繼續(xù)收購，從而可以避免繼續(xù)收購規(guī)則的適用。
《股票條例》曾將繼續(xù)收購規(guī)定為強制性全面收購。該條例第48條規(guī)定：“發(fā)起人以外的任何法人直接或者間接持有一個上市公司發(fā)行在外的普通股達到 30%時，應(yīng)當(dāng)自該事實發(fā)生之日起45個工作日內(nèi)，向該公司所有股票持有人發(fā)出收購要約?！惫们也徽摴善睏l例將發(fā)起人與非發(fā)起人作出區(qū)分是否合理，但依該規(guī)定，收購人于已持有上市公司已發(fā)行股份的30%后，必須以收購要約形式收購其余股份。收購人是否收購僅取決于當(dāng)時法規(guī)的強制性規(guī)定，其實際收購數(shù)量的多寡則取決于其他股東是否愿意將所持股票賣給收購人，甚至收購價格也具有法定性。也即收購人無權(quán)決定是否收購、收購數(shù)量及收購價格。這種立法無疑要使收購人承擔(dān)巨大風(fēng)險，一旦其他股東均向收購人出售股票，理論上會直接導(dǎo)致上市公司資格的喪失。多數(shù)情況下，公司收購人僅在于取得對上市公司的控制權(quán)，取消股份公司上市資格并非收購人的真實意圖。但該條例顯使收購人真實目的難以實現(xiàn)，這是實踐中無人采取要約收購的重要原因，也是眾多類似收購人積極申請豁免全面收購的基本原因。
《證券法》對公司收購已采取鼓勵、寬容態(tài)度。在此情況下，如果沿用《股票條例》來解釋《證券法》，顯與《證券法》立法宗旨及規(guī)定發(fā)生背離。根據(jù)《證券法》關(guān)于收購人自行決定是否繼續(xù)收購的精神，繼續(xù)收購不是強制收購;按照《證券法》關(guān)于收購人決定收購數(shù)量的規(guī)定，繼續(xù)收購也不是全面收購。
(一)收購要約的概念
收購要約是收購人向上市公司股東發(fā)出的、向其購買所持上市公司股票的單方意思表示。在美國法中，收購要約稱為“Tender Offer”，在英國和加拿大，則稱為“Takeove Bid”。
1.收購要約是收購人行為。凡擬持有上市公司發(fā)行在外30%以上股份的收購人，無論其是否已直接或間接持有該上市公司的股份，都必須采取收購要約形式。嚴(yán)格地說，收購要約并非僅適用于繼續(xù)收購場合，也適用于借此一次性持有上市公司發(fā)行在外特定股份的收購行為。
2.收購要約是收購要約人的單方意思表示行為。依照《證券法》，收購人決定繼續(xù)收購的，須以收購要約形式向其他股東發(fā)出收購意思表示。所謂意思表示，為要約人希望與相對人建立某種民事權(quán)利義務(wù)關(guān)系的意思的外部表示，此項意思一經(jīng)合法作出，即對收購要約人產(chǎn)生約束力，于要約生效后，收購人必須按照收購要約指定的條件履行收購義務(wù)。
3.收購要約是要式行為。收購要約應(yīng)采取書面形式，并記載與收購直接關(guān)聯(lián)的各種條件，如收購人名稱、住所、被收購上市公司名稱、預(yù)定收購的股份數(shù)量、收購期限和價格等。收購要約發(fā)出前，應(yīng)事先以上市公司收購報告書形式報告證監(jiān)會和證券交易所，否則不得發(fā)出收購要約。
4.收購要約相對人為上市公司全體股東。收購要約應(yīng)當(dāng)向上市公司全體股東發(fā)出，不得僅向部分股東作出?？紤]到我國股票類別的復(fù)雜性及流通性上的差別，似應(yīng)允許對A股、B股和H股股東以及流通股和非流通股股東，發(fā)出不同價格的收購要約。但《證券法》尚未體現(xiàn)出該價格差異。由于不同類別股票在流通市場和股票價格上存在差異，采取統(tǒng)一價格收購各類別股票，顯然不具有實際操作性。
(二)關(guān)于收購要約的強制規(guī)則
收購要約是特殊民事要約，應(yīng)遵守以下強制性規(guī)則：
1.關(guān)于收購要約的生效時間。收購人應(yīng)在向證監(jiān)會報送公司收購報告書之日起15日后公布收購要約，具體時間由收購人自行決定。因為證券市場具有多變性和風(fēng)險性，不宜在該15日期限屆滿后過長時間才公布收購要約。
2.關(guān)于收購要約的有效期限?！豆善睏l例》曾經(jīng)對收購要約的有效期作出規(guī)定，即收購要約有效期限不得少于30日，但對最長期限未作規(guī)定?！蹲C券法》維持了《股票條例》關(guān)于最短期限不得少于30日的規(guī)定，同時規(guī)定收購要約有效期限不得超過60日。這一規(guī)定有利于合理分擔(dān)風(fēng)險，保護收購人與其他股東利益，尤其可以防止因無期限收購而濫用收購規(guī)則的情況。
3.關(guān)于收購要約的內(nèi)容變更。在收購要約有效期限內(nèi)，收購人需要變更收購要約中事項的，須事先向證監(jiān)會及證券交易所提出報告，經(jīng)批準(zhǔn)后，予以公告。值得注意的是，在發(fā)出收購要約和變更收購要約兩種情況下，證監(jiān)會和證券交易所的審核權(quán)限不盡相同。在前種情況下，證監(jiān)會和交易所類似于備案機構(gòu)，即收購人僅須將收購報告書報送證監(jiān)會和證券交易所備案，證監(jiān)會和證券交易所無須審查收購報告書所列實質(zhì)條件，而至多對收購報告進行形式審查。但在變更收購要約中，《證券法》采取“獲準(zhǔn)”概念，并借此賦予證監(jiān)會及證券交易所對變更事項的實質(zhì)審查權(quán)。
4.關(guān)于違反收購要約的禁止義務(wù)。收購要約是借助公開要約和公開市場進行的上市公司收購行為，必須體現(xiàn)公開、公平和公正原則。所有其他股東均有權(quán)以收購要約規(guī)定的條件向收購人出售所持股票，收購人須依已公布的收購條件收購該等股票。依照《證券法》規(guī)定，收購人不得采取收購要約以外的形式，收購其他股東所持有的股票，也不得超出要約的條件買賣被收購公司的股票。在收購要約期限屆滿后，不受此等限制。
5.關(guān)于收購要約的收購條件。根據(jù)《證券法》規(guī)定，收購要約中提出的各項收購條件，適用于被收購上市公司的所有股東。按照此條款的字面解釋，收購人在收購股票時，無論其他股東所持股票屬于上市股票，還是非上市股票，均應(yīng)按照統(tǒng)一的收購價格、期限、支付形式等條件執(zhí)行。
(三)收購要約的發(fā)出程序
依照《證券法》規(guī)定，發(fā)出收購要約，應(yīng)履行以下法定程序。
1.收購決定。收購人應(yīng)作出上市公司收購的決定，并確定與收購有關(guān)的主要事項，如被收購上市公司的名稱、收購目的、收購股份的詳細名稱、預(yù)定收購的股份數(shù)額、收購期限、收購價格、收購資金及保證等。
2.制備并報送收購報告書。收購人在發(fā)出收購要約前，應(yīng)向證監(jiān)會和證券交易所報送上市公司收購報告書。收購報告書應(yīng)按《證券法》第82條規(guī)定的內(nèi)容，作明確記載和說明。
3.公布收購要約?！蹲C券法》對公布收購要約的具體規(guī)則未作具體規(guī)定。按照證監(jiān)會發(fā)布的《公開發(fā)行股票公司信息披露實施細則(試行)》的規(guī)定，發(fā)生繼續(xù)收購的，收購人除應(yīng)按照規(guī)定格式和內(nèi)容在證監(jiān)會指定的全國性刊物上刊登有關(guān)情況外，應(yīng)在收購人持有上市公司已發(fā)行股票的30%的事實發(fā)生之日起45日內(nèi)，向公司所有股東發(fā)出收購公告書，并將不超過5 000字的收購公告書概要刊登在證監(jiān)會指定的全國性刊物上，還要將有關(guān)文件備置于公司所在地、證券交易所及證券經(jīng)營機構(gòu)及網(wǎng)點，以供公眾查閱。
(一)繼續(xù)收購的實施
收購人采取繼續(xù)收購方式時，應(yīng)嚴(yán)格依照收購要約規(guī)定的期限、條件和內(nèi)容執(zhí)行，不得在收購要約期限內(nèi)擅自變更收購要約的內(nèi)容，也不得采取與收購要約不同的方式進行收購，或者與被收購公司股東另外達成收購協(xié)議。
繼續(xù)收購必須通過證券交易所進行。在此過程中，應(yīng)遵循證券交易所制訂和執(zhí)行的大宗證券交易程序。此與證券一般交易程序有所不同。依此，被收購公司的股東在收購要約期限內(nèi)，可按照收購要約規(guī)定的條件，向收購人出售所持有的股票;收購人則必須保證其資金賬戶內(nèi)擁有足額資金，用以一次性支付收購股票時應(yīng)付款項。
(二)繼續(xù)收購的終止
繼續(xù)收購于兩種情況下終止：第一，收購要約有效期限屆滿。有效期限屆滿意味著該等收購要約辨限屆滿，收購人可不再受其所發(fā)出收購要約的約束。若收購要約有效期屆滿正值法定休假日，則收購要約的有效期順延至下一營業(yè)日結(jié)束時。第二，收購數(shù)量已達到預(yù)定收購的股份數(shù)量。在收購要約有效期限屆滿前某一特定時間，可因公司股東出售踴躍，收購人于有效期限屆滿前已持有預(yù)定股份，于此場合下，繼續(xù)收購自動終止。也有學(xué)者主張，收購人應(yīng)按照其他股東預(yù)售股票與收購人預(yù)購股票的比例，向其他股東按比例收購其預(yù)售股票。
四、繼續(xù)收購的法律后果
繼續(xù)收購的法律后果具有可預(yù)見性。也就是說，收購人自愿確定是否進行繼續(xù)收購，也有權(quán)決定繼續(xù)收購的數(shù)量和收購股份在公司股份總數(shù)中的比例，甚至決定收購價格。在此情況下，如果公司其他股東出售股份踴躍，收購人可根據(jù)擬收購股份與其他股東預(yù)售股份之間的比例，平等收購其他股東預(yù)售的股份。當(dāng)然，如果公司其他股東因種種原因不愿出售所持股份，并致使收購人實際收購股份數(shù)低于收購要約規(guī)定的股份數(shù)，這種情況至多使收購人實際持有股份數(shù)，介于公司股份總額的30%以上和擬收購股份數(shù)以下。有些學(xué)者認為，此等情況屬于收購失敗。我們認為，因為我國現(xiàn)行法律并未就收購失敗作出任何規(guī)定，即使認定此等情況屬于收購失敗，也不具有實證法意義。
繼續(xù)收購?fù)ǔ绊懮鲜泄镜墓杀窘Y(jié)構(gòu)，提高收購人在上市公司中的持股比例，進而增強收購人對上市公司的實際控制能力，收購人可進而進行其他產(chǎn)權(quán)性交易，或者變更公司的組織及管理結(jié)構(gòu)。但就繼續(xù)收購對其他股東利益的影響而言，其法律后果可概括為：
(一)維持上市資格
如果收購人在繼續(xù)收購結(jié)束時，上市股票在上市公司已發(fā)行股份數(shù)中的比例不低于25%，被收購公司股本雖有變化，但不影響上市公司的上市資格。收購上市公司的目的通常不在于消滅其上市資格，而在于獲得公司控制權(quán)。因此，收.購人在預(yù)定其股份收購數(shù)量時，會充分考慮保持上市公司的資格，保持公司 25%以上的股票仍屬上市股票，從而避免因收購數(shù)量過大而影響上市公司資格。
即使收購人已持有股份及擬收購股票數(shù)總額高于75%，若收購人在繼續(xù)收購?fù)瓿珊?，其實際持股數(shù)量低于公司已發(fā)行股份的75%，其余25%以上的股份仍屬上市股票，也不影響上市公司的資格。
(二)終止上市交易
上市公司必須保持適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)分散程度。依《公司法》規(guī)定的上市公司條件，保有25%以上的社會公眾股，是股份公司的上市條件，也是股份公司上市資格的維持條件。若股份公司的社會公眾股低于該比例，應(yīng)終止上市資格。我國《證券法》第86條也作有類似規(guī)定，即收購要約的期限屆滿，收購人持有的被收購公司的股份數(shù)達到該公司已發(fā)行的股份總數(shù)的75%以上的，該上市公司的股票應(yīng)當(dāng)在證券交易所終止上市交易。收購人持有股份公司已發(fā)行股份的75%以上時，無論收購人持有的股份是法人股，還是社會公眾股，均導(dǎo)致上市公司資格的消滅，即終止上市交易。
(三)強制受讓
若收購人因其已持有股份和依繼續(xù)收購持有股份的數(shù)量超過一定比例，以至于根本性地影響其他股東持股利益時，收購人應(yīng)五條件地接受該其他股東向其出售所持有股份?！蹲C券法》第87條規(guī)定，收購要約的期限屆滿，收購人持有的被收購公司的股份數(shù)達到該公司已發(fā)行的股份總數(shù)的90%以上的，其余仍持有被收購公司股票的股東，有權(quán)向收購人以收購要約的同等條件出售其股票，收購人應(yīng)當(dāng)收購，此即強制受讓。
由此可見，強制受讓具有以下特殊性：(1)強制受讓是某些收購人的法定義務(wù)。在符合法定條件的情形下，收購人必須按照其他股東出售股票的意愿，向其收購意欲出售的股票，除非該公司其他股東不予出售所持股份。(2)強制受讓是收購要約期限屆滿后的特殊義務(wù)。也就是說，只有在收購要約期限后出現(xiàn)法定情形的，收購人才承擔(dān)強制受讓義務(wù);公司股東在收購要約期限內(nèi)向收購人出售所持股份的行為，屬繼續(xù)收購的一般形態(tài)，與強制受讓無關(guān)。值得注意的是，《證券法》對強制受讓義務(wù)的截止期限，未作限制性規(guī)定。(3)強制受讓的交易條件與收購要約條件相同。即使收購要約期限已屆滿，收購要約也已失效，但為保護持有少數(shù)股份的股東利益，收購人應(yīng)依照與收購要約相同的條件，買進其他股東售出的股份。
(四)變更企業(yè)形式
若因公司收購導(dǎo)致原上市公司失去上市公司條件，應(yīng)取消其上市公司資格，但未必同時取消其股份公司資格。股份公司的條件和資格，屬于公司法特殊問題。
在有些情況下，繼續(xù)收購不僅會使公司失去上市公司資格，也可能使其失去作為股份公司的條件和資格，例如被收購公司股東人數(shù)減少為4名，除收購人擁有95%股份外，其余5%股份由另外3名股東分別持有。此種情況下，公司應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)變?yōu)橛邢薰净蛘咂渌髽I(yè)類型。
(五)收購后注銷公司的規(guī)則
根據(jù)《證券法》第92條規(guī)定，通過要約收購或者協(xié)議收購方式取得被收購公司股票并將該公司撤銷的，屬于公司合并，被撤銷公司的原有股票，由收購人依法更換。這種合并是單方意志支配下的公司合并，具有吸收合并性質(zhì)，并應(yīng)履行《公司法》規(guī)定的合并程序。
(一)收購人之報告及公告義務(wù)
公司收購是一種特殊證券交易行為，要約收購始于收購要約的生效，止于收購要約期限的屆滿或預(yù)定收購目的的實現(xiàn);協(xié)議收購始于收購協(xié)議的簽署，止于所收購股票過戶于收購人名下。為了向社會公眾公開上市公司收購的實際狀況，《證券法》第93條規(guī)定，收購上市公司的行為結(jié)束后，收購人應(yīng)當(dāng)在十五日內(nèi)將收購情況報告國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)和證券交易所，并予公告。
(二)收購人限制轉(zhuǎn)讓義務(wù)
上市公司收購目的必須反映在收購公告書或有關(guān)公告中。對已持有上市公司30%以上股份的大股東來說，采取要約收購或協(xié)議收購手段，無疑是為對上市公司進行兼并或者實現(xiàn)控股目的，而不應(yīng)具有短期投資或者投機等目的。一旦容忍大股東采取短期投資或投機目的，不僅將違反公司收購之目的，更將誤導(dǎo)被收購公司的其他股東，因此，對收購人再行轉(zhuǎn)讓所收購股份的行為，應(yīng)適當(dāng)限制。
根據(jù)《證券法》第91條規(guī)定，在上市公司收購中，收購人對所持有的被收購的上市公司的股票，在收購行為完成后的六個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。該規(guī)定雖不否認已收購股份依法可轉(zhuǎn)讓的基本規(guī)則，但卻構(gòu)成該一般規(guī)則的例外，屬于限制轉(zhuǎn)讓的特殊規(guī)定。其含義如下：(1)禁止轉(zhuǎn)讓的期限限定為6個月;(2)該禁止轉(zhuǎn)讓期限始于收購行為完成之日，而非收購行為發(fā)生之日;(3)禁止轉(zhuǎn)讓的股票為收購人持有的全部股票，不限于因收購而持有的股票。