資產(chǎn)評估第十七講
一、學習內(nèi)容
（一）折現(xiàn)率和資本化率及其估測
（二）收益額與折現(xiàn)率口徑一致問題
（三）企業(yè)價值評估的加和法
（四）企業(yè)評估的市盈率乘數(shù)法
（五）關(guān)于負債的評估與審核
二、重點與難點分析
（一）、折現(xiàn)率和資本化率及其估測
作為投資報酬率通常由兩部分組成：一是正常投資報酬率；二是風險投資報酬率。正常報酬率亦稱為無風險報酬率，它取決于資金的機會成本，即正常的投資報酬率不能低于該投資的機會成本。這個機會成本通常以政府發(fā)行的國庫券利率和銀行儲蓄利率作為參照依據(jù)。風險報酬率的高低主要取決于投資的風險的大小，風險大的投資，要求的風險報酬率就高。
1、企業(yè)評估中選擇折現(xiàn)率的基本原則
（1）、折現(xiàn)率不低于投資的機會成本。
（2）、行為基準收益率不宜直接作為折現(xiàn)率。
（3）、貼現(xiàn)率不宜直接作為折現(xiàn)率。
2、風險報酬率及折現(xiàn)率的測算
在測算風險報酬率的時候，評估人員應注意以下因素：
（1）國民經(jīng)濟增長率及被評估企業(yè)所在行業(yè)在國民經(jīng)濟中的地位；
（2）被評估企業(yè)所在行業(yè)的發(fā)展狀況及被評估企業(yè)在行業(yè)中的地位；
（3）被評估企業(yè)所在行業(yè)的投資風險；
（4）企業(yè)在未來的經(jīng)營中可能承擔的風險等。
在充分考慮和分析了以上各因素以后，風險報酬率可通過以下兩種方法估測：
（1）、風險累加法。企業(yè)在其持續(xù)經(jīng)營過程可能要面臨著許多風險，像前面已經(jīng)提到的行業(yè)風險、經(jīng)營風險、財務風險、通貨膨脹等。將企業(yè)可能面臨的風險對回報率的要求予以量化并累加，便可得到企業(yè)評估折現(xiàn)率中的風險報酬率。用數(shù)學公式表示：
風險報酬率=行業(yè)風險報酬率+經(jīng)營風險報酬率+財務風險報酬率+其他風險報酬率
（2）、β系數(shù)法。β系數(shù)法的基本思路是，某企業(yè)評估中的風險報酬率是社會平均風險報酬率與被估企業(yè)所在的行業(yè)平均風險與社會平均風險的比率（即β系數(shù)）的乘積。按照這一種思路，可按下列方法求取被估企業(yè)的風險報酬率。首先，將社會平均收益率（Rm）扣除無風險報酬率（Rf），得到社會平均風險報酬率；其次，把企業(yè)所在的行業(yè)的平均風險與社會平均風險進行對比，即通常采用行業(yè)平均收益率變動與社會平均收益率變動之比的數(shù)值作為調(diào)整系數(shù)（β）；再次，用社會平均風險報酬率乘以β系數(shù)，得到可用于企業(yè)評估的風險報酬率（Rr）。上述測算思路用公式表示如下：
風險報酬率(Rr)=[社會平均收益率(Rm)－無風險報酬率(Rf)]×風險系數(shù)(β)×企業(yè)在其行業(yè)中的地位系數(shù)(α)
加權(quán)平均資本成本模型是測算企業(yè)評估中的折現(xiàn)率的一種較為常用的方法。
加權(quán)平均資本成本模型是以企業(yè)的所有者權(quán)益和長期負債所構(gòu)成的投資資本，以及投資資本所需求的回報率，經(jīng)加權(quán)平均計算來獲得企業(yè)評估所需折現(xiàn)率的一種數(shù)學模型。用公式表示：
企業(yè)評估的折現(xiàn)率=長期負債占投資資本的比重×長期負債成本（利息率）+所有者權(quán)益占投資資本的比重×凈資產(chǎn)投資要求的回報率（資本成本）
其中： 所有者權(quán)益（凈資產(chǎn)）要求的回報率=無風險報酬率+風險報酬率
（二）、收益額與折現(xiàn)率口徑一致問題
用于企業(yè)評估的收益額可以有不同的口徑，而折現(xiàn)率則有按不同口徑收益額為分子計算的折現(xiàn)率，也有按同一口徑收益額為分子，而以不同口徑資金占用額或投資額為分母，計算的折現(xiàn)率。在運用收益法評估企業(yè)價值時，必須注意收益額與折現(xiàn)率之間結(jié)構(gòu)與口徑上的匹配和協(xié)調(diào)，以保證評估結(jié)果合理而有意義。
在運用收益途徑及其方法評估企業(yè)價值時，務必注意收益額與折現(xiàn)率之間的協(xié)調(diào)與匹配。
（三）、企業(yè)價值評估的加和法
加和法是實現(xiàn)企業(yè)重建思路的具體技術(shù)手段，具體是指將構(gòu)成企業(yè)的各種要素資產(chǎn)的評估值加總求得企業(yè)整體價值的方法。企業(yè)評估的加和法是緊緊圍繞著企業(yè)的整體獲利能力進行的。在進行加和法評估之前，應對企業(yè)的獲利能力以及相匹配的單項資產(chǎn)進行認定，以便在委托方委托的評估范圍基礎(chǔ)上，進一步界定納入企業(yè)綜合獲利能力范圍內(nèi)的資產(chǎn)和閑置資產(chǎn)的界限，明確評估對象的作用空間和評估前提。作為一項原則，評估人員在對構(gòu)成企業(yè)的各個單項資產(chǎn)進行評估時，應該首先明確各項資產(chǎn)的評估前提，即持續(xù)經(jīng)營假設前提或非持續(xù)經(jīng)營假設前提。在不同的假設前提下，運用加和法評估出的企業(yè)價值是有差別的。對于持續(xù)經(jīng)營假設前提下的各個單項資產(chǎn)的評估，應按貢獻原則評估其價值。而對于非持續(xù)經(jīng)營假設前提下的單項資產(chǎn)的評估，則應按變現(xiàn)原則進行。
在持續(xù)經(jīng)營假設前提下，一般不能單獨采用加和法對企業(yè)的整體價值進行評估。
在正常情況下，運用加和法評估一個持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)應同時應用收益法進行驗證。將企業(yè)評估的收益法和加和法配合使用，可以起到互補的作用。即便于評估人員對企業(yè)的整體性及整體獲利能力的把握，又可以使企業(yè)的預期收益預測建立在較為堅實的基礎(chǔ)之上。
單項資產(chǎn)評估的一些看法：
1、現(xiàn)金。除了對現(xiàn)金進行點鈔核數(shù)以外，還要通過對現(xiàn)金的多少來分析與企業(yè)在實際運營過程中所需資金量，判斷企業(yè)未來經(jīng)營中是否會發(fā)生資金短缺困難，以及短期償債能力。
2、應收賬款及預付款。從企業(yè)財務的角度，應收賬款及預付款都構(gòu)成了企業(yè)的資產(chǎn)。而從企業(yè)資金周轉(zhuǎn)的角度，企業(yè)的應收賬款必須要保持一個合理的比例。
3、存貨。存貨本身的評估并不十分復雜，但通過對存貨進行評估，可以了解企業(yè)的經(jīng)營狀況。
4、機器設備與建筑物。機器設備與建筑物是企業(yè)進行生產(chǎn)經(jīng)營，以及擁有"獲利能力"的基本物質(zhì)基礎(chǔ)。按照機器設備及建筑物對企業(yè)獲利能力的貢獻評價它的現(xiàn)時價值，是企業(yè)持續(xù)經(jīng)營前提下運用加和法評估企業(yè)單項資產(chǎn)的顯著特點。
5、無形資產(chǎn)。企業(yè)擁有無形資產(chǎn)的多寡，以及研制開發(fā)無形資產(chǎn)的能力，是決定企業(yè)市場競爭能力的決定性因素。在評估過程中，要弄清每一種無形資產(chǎn)的應有潛力，以便為企業(yè)收益預測打下堅實的基礎(chǔ)。
（四）、企業(yè)評估的市盈率乘數(shù)法
市盈率乘數(shù)法的基本思路是：首先，從證券交易所中搜集與被評估企業(yè)相同或相似的上市公司，把上市公司的股票價格按公司不同口徑的收益額計算出不同口徑的市盈率。不同的收益額口徑有：稅前無負債凈現(xiàn)金流量、無負債凈現(xiàn)金流量、凈利潤等。其次，分別按各口徑市盈率相對應的口徑計算被評估企業(yè)的各口徑收益額。再次，以上市公司各口徑的市盈率乘以被評估企業(yè)相對口徑的收益額，得到一組被評估企業(yè)初步價值。最后，對于該組按不同口徑市盈率計算出的企業(yè)價值分別給出權(quán)重，加權(quán)平均計算出企業(yè)價值。
利用上市公司的市盈率作為乘數(shù)評估企業(yè)價值，還必須做適當?shù)恼{(diào)整，以剔除被評估企業(yè)與上市公司間的差異。
運用市盈率乘數(shù)法評估企業(yè)，需要有一個較為完善發(fā)達的證券交易市場，要有行業(yè)部門齊全且足夠數(shù)量的上市公司。
（五）關(guān)于負債的評估與審核
所謂負債的評估，實質(zhì)就是對企業(yè)負債的審計核實。
對于企業(yè)負債的審核包括兩方面內(nèi)容：一是負債的確認，二是對負債的計量。
對于負債的確認，主要應放在對企業(yè)賬面負債的可免除部分和應免除部分，以及企業(yè)將面臨的或有負債和潛在負債方面。
負債的計量主要是考慮貨幣的時間價值問題。由于負債基本上都是以貨幣金額反映，不存在變現(xiàn)困難，只是各類負債的償付期不同而有短期負債和長期負債之分。短期負債償付期較短，通常不考慮其貨幣時間價值問題。對于長期負債，則要視具體償付的時間、償付的條件等考慮是否應給予折現(xiàn)處理。
對企業(yè)負債的審核，基本上要以審計準則和方法來進行。
一、學習內(nèi)容
（一）折現(xiàn)率和資本化率及其估測
（二）收益額與折現(xiàn)率口徑一致問題
（三）企業(yè)價值評估的加和法
（四）企業(yè)評估的市盈率乘數(shù)法
（五）關(guān)于負債的評估與審核
二、重點與難點分析
（一）、折現(xiàn)率和資本化率及其估測
作為投資報酬率通常由兩部分組成：一是正常投資報酬率；二是風險投資報酬率。正常報酬率亦稱為無風險報酬率，它取決于資金的機會成本，即正常的投資報酬率不能低于該投資的機會成本。這個機會成本通常以政府發(fā)行的國庫券利率和銀行儲蓄利率作為參照依據(jù)。風險報酬率的高低主要取決于投資的風險的大小，風險大的投資，要求的風險報酬率就高。
1、企業(yè)評估中選擇折現(xiàn)率的基本原則
（1）、折現(xiàn)率不低于投資的機會成本。
（2）、行為基準收益率不宜直接作為折現(xiàn)率。
（3）、貼現(xiàn)率不宜直接作為折現(xiàn)率。
2、風險報酬率及折現(xiàn)率的測算
在測算風險報酬率的時候，評估人員應注意以下因素：
（1）國民經(jīng)濟增長率及被評估企業(yè)所在行業(yè)在國民經(jīng)濟中的地位；
（2）被評估企業(yè)所在行業(yè)的發(fā)展狀況及被評估企業(yè)在行業(yè)中的地位；
（3）被評估企業(yè)所在行業(yè)的投資風險；
（4）企業(yè)在未來的經(jīng)營中可能承擔的風險等。
在充分考慮和分析了以上各因素以后，風險報酬率可通過以下兩種方法估測：
（1）、風險累加法。企業(yè)在其持續(xù)經(jīng)營過程可能要面臨著許多風險，像前面已經(jīng)提到的行業(yè)風險、經(jīng)營風險、財務風險、通貨膨脹等。將企業(yè)可能面臨的風險對回報率的要求予以量化并累加，便可得到企業(yè)評估折現(xiàn)率中的風險報酬率。用數(shù)學公式表示：
風險報酬率=行業(yè)風險報酬率+經(jīng)營風險報酬率+財務風險報酬率+其他風險報酬率
（2）、β系數(shù)法。β系數(shù)法的基本思路是，某企業(yè)評估中的風險報酬率是社會平均風險報酬率與被估企業(yè)所在的行業(yè)平均風險與社會平均風險的比率（即β系數(shù)）的乘積。按照這一種思路，可按下列方法求取被估企業(yè)的風險報酬率。首先，將社會平均收益率（Rm）扣除無風險報酬率（Rf），得到社會平均風險報酬率；其次，把企業(yè)所在的行業(yè)的平均風險與社會平均風險進行對比，即通常采用行業(yè)平均收益率變動與社會平均收益率變動之比的數(shù)值作為調(diào)整系數(shù)（β）；再次，用社會平均風險報酬率乘以β系數(shù)，得到可用于企業(yè)評估的風險報酬率（Rr）。上述測算思路用公式表示如下：
風險報酬率(Rr)=[社會平均收益率(Rm)－無風險報酬率(Rf)]×風險系數(shù)(β)×企業(yè)在其行業(yè)中的地位系數(shù)(α)
加權(quán)平均資本成本模型是測算企業(yè)評估中的折現(xiàn)率的一種較為常用的方法。
加權(quán)平均資本成本模型是以企業(yè)的所有者權(quán)益和長期負債所構(gòu)成的投資資本，以及投資資本所需求的回報率，經(jīng)加權(quán)平均計算來獲得企業(yè)評估所需折現(xiàn)率的一種數(shù)學模型。用公式表示：
企業(yè)評估的折現(xiàn)率=長期負債占投資資本的比重×長期負債成本（利息率）+所有者權(quán)益占投資資本的比重×凈資產(chǎn)投資要求的回報率（資本成本）
其中： 所有者權(quán)益（凈資產(chǎn)）要求的回報率=無風險報酬率+風險報酬率
（二）、收益額與折現(xiàn)率口徑一致問題
用于企業(yè)評估的收益額可以有不同的口徑，而折現(xiàn)率則有按不同口徑收益額為分子計算的折現(xiàn)率，也有按同一口徑收益額為分子，而以不同口徑資金占用額或投資額為分母，計算的折現(xiàn)率。在運用收益法評估企業(yè)價值時，必須注意收益額與折現(xiàn)率之間結(jié)構(gòu)與口徑上的匹配和協(xié)調(diào)，以保證評估結(jié)果合理而有意義。
在運用收益途徑及其方法評估企業(yè)價值時，務必注意收益額與折現(xiàn)率之間的協(xié)調(diào)與匹配。
（三）、企業(yè)價值評估的加和法
加和法是實現(xiàn)企業(yè)重建思路的具體技術(shù)手段，具體是指將構(gòu)成企業(yè)的各種要素資產(chǎn)的評估值加總求得企業(yè)整體價值的方法。企業(yè)評估的加和法是緊緊圍繞著企業(yè)的整體獲利能力進行的。在進行加和法評估之前，應對企業(yè)的獲利能力以及相匹配的單項資產(chǎn)進行認定，以便在委托方委托的評估范圍基礎(chǔ)上，進一步界定納入企業(yè)綜合獲利能力范圍內(nèi)的資產(chǎn)和閑置資產(chǎn)的界限，明確評估對象的作用空間和評估前提。作為一項原則，評估人員在對構(gòu)成企業(yè)的各個單項資產(chǎn)進行評估時，應該首先明確各項資產(chǎn)的評估前提，即持續(xù)經(jīng)營假設前提或非持續(xù)經(jīng)營假設前提。在不同的假設前提下，運用加和法評估出的企業(yè)價值是有差別的。對于持續(xù)經(jīng)營假設前提下的各個單項資產(chǎn)的評估，應按貢獻原則評估其價值。而對于非持續(xù)經(jīng)營假設前提下的單項資產(chǎn)的評估，則應按變現(xiàn)原則進行。
在持續(xù)經(jīng)營假設前提下，一般不能單獨采用加和法對企業(yè)的整體價值進行評估。
在正常情況下，運用加和法評估一個持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)應同時應用收益法進行驗證。將企業(yè)評估的收益法和加和法配合使用，可以起到互補的作用。即便于評估人員對企業(yè)的整體性及整體獲利能力的把握，又可以使企業(yè)的預期收益預測建立在較為堅實的基礎(chǔ)之上。
單項資產(chǎn)評估的一些看法：
1、現(xiàn)金。除了對現(xiàn)金進行點鈔核數(shù)以外，還要通過對現(xiàn)金的多少來分析與企業(yè)在實際運營過程中所需資金量，判斷企業(yè)未來經(jīng)營中是否會發(fā)生資金短缺困難，以及短期償債能力。
2、應收賬款及預付款。從企業(yè)財務的角度，應收賬款及預付款都構(gòu)成了企業(yè)的資產(chǎn)。而從企業(yè)資金周轉(zhuǎn)的角度，企業(yè)的應收賬款必須要保持一個合理的比例。
3、存貨。存貨本身的評估并不十分復雜，但通過對存貨進行評估，可以了解企業(yè)的經(jīng)營狀況。
4、機器設備與建筑物。機器設備與建筑物是企業(yè)進行生產(chǎn)經(jīng)營，以及擁有"獲利能力"的基本物質(zhì)基礎(chǔ)。按照機器設備及建筑物對企業(yè)獲利能力的貢獻評價它的現(xiàn)時價值，是企業(yè)持續(xù)經(jīng)營前提下運用加和法評估企業(yè)單項資產(chǎn)的顯著特點。
5、無形資產(chǎn)。企業(yè)擁有無形資產(chǎn)的多寡，以及研制開發(fā)無形資產(chǎn)的能力，是決定企業(yè)市場競爭能力的決定性因素。在評估過程中，要弄清每一種無形資產(chǎn)的應有潛力，以便為企業(yè)收益預測打下堅實的基礎(chǔ)。
（四）、企業(yè)評估的市盈率乘數(shù)法
市盈率乘數(shù)法的基本思路是：首先，從證券交易所中搜集與被評估企業(yè)相同或相似的上市公司，把上市公司的股票價格按公司不同口徑的收益額計算出不同口徑的市盈率。不同的收益額口徑有：稅前無負債凈現(xiàn)金流量、無負債凈現(xiàn)金流量、凈利潤等。其次，分別按各口徑市盈率相對應的口徑計算被評估企業(yè)的各口徑收益額。再次，以上市公司各口徑的市盈率乘以被評估企業(yè)相對口徑的收益額，得到一組被評估企業(yè)初步價值。最后，對于該組按不同口徑市盈率計算出的企業(yè)價值分別給出權(quán)重，加權(quán)平均計算出企業(yè)價值。
利用上市公司的市盈率作為乘數(shù)評估企業(yè)價值，還必須做適當?shù)恼{(diào)整，以剔除被評估企業(yè)與上市公司間的差異。
運用市盈率乘數(shù)法評估企業(yè)，需要有一個較為完善發(fā)達的證券交易市場，要有行業(yè)部門齊全且足夠數(shù)量的上市公司。
（五）關(guān)于負債的評估與審核
所謂負債的評估，實質(zhì)就是對企業(yè)負債的審計核實。
對于企業(yè)負債的審核包括兩方面內(nèi)容：一是負債的確認，二是對負債的計量。
對于負債的確認，主要應放在對企業(yè)賬面負債的可免除部分和應免除部分，以及企業(yè)將面臨的或有負債和潛在負債方面。
負債的計量主要是考慮貨幣的時間價值問題。由于負債基本上都是以貨幣金額反映，不存在變現(xiàn)困難，只是各類負債的償付期不同而有短期負債和長期負債之分。短期負債償付期較短，通常不考慮其貨幣時間價值問題。對于長期負債，則要視具體償付的時間、償付的條件等考慮是否應給予折現(xiàn)處理。
對企業(yè)負債的審核，基本上要以審計準則和方法來進行。