三、美式公司治理的五道防線
國內現在作為規(guī)范公司治理模式來推行的，或者說在我們的改革設計中有意無意中作為參照的，實際上是美國式的一套公司治理機制。美式公司治理機制經過了 100多年的發(fā)展，現在已經發(fā)展成相當復雜的一套體系。根據防御經理損害股東利益這個最狹義、但也是最基本的動因，我把美式公司治理體系概括成"五道防線"。我們常常抱怨中國上市公司的治理機制不健全，并不斷下決心要建立好的申國的公司治理機制。其實，一一比較中國和美國在這五道防線上的現狀，至少可以讓我們在兩方面進行思考:第一，美式機制我們在多大程度上學得來;第二，如果學，什么是必要的前提條件。
美式公司治理體系的第一道防線是經理報酬。中國有句古話，叫"天下熙熙，皆為利來:
天下攘攘，皆為利往"，說的是人們的一切經濟活動本質上是為自己利益服務的道理。對這樣簡單的道理，美國人焉能不知。美國的股東們非常清楚經理的利益與自己的利益是不一致的，于是，他們想出的最簡單的招法就是通過巧妙的經理報酬設計，把經理的個人利益與股東的利益(也就是公司價值)掛起鉤來，讓經理在追求他個人經濟利益的同時，為公司和股東創(chuàng)造財富。開始的時候，股東主要給經理獎金。公司年度業(yè)績越好，經理按一定規(guī)則得到的獎勵就越多，股東的收益也就越大。但是，股東隨后發(fā)現，在很多情況下，光是把報酬與短期的年度業(yè)績掛鉤還不行。經理們會通過短期行為在支配資源的過程中占盡好處，而使公司的長遠發(fā)展受到損害。于是，股東們又創(chuàng)造了種種形式的長期激勵性報酬，從而使經理報酬不僅與公司短期業(yè)績相關，而且也要有與公司的長期業(yè)績掛鉤?，F在被炒的沸沸揚揚的股票認購期權，就是經理長期激勵性報酬的一種形式。可以說，經理報酬是公司治理的第一道防線，也是有積極意義的防線，是整個公司激勵機制的核心。俗話說，強扭的瓜不甜。監(jiān)督固然重要，但如果能通過適當的激勵手段讓經理自己就把*坐到股東一邊來，那才是上策。
不過，激勵和約束總是彼此相關的，光有激勵，沒有約束，是行不通的，激勵的效果也要大打折扣。膛蜘捕蟬，黃雀在后。在現代公司中，當經理為了業(yè)績目標而努力的時候，在后面監(jiān)督和約束著他的，就是公司的董事會。所以，董事會制度，我稱之為美式公司治理體系的第二道防線。
美國公司的董事會是在股東大會上選出來的，其主要工作就是受股東之托，對公司大政方針進行決策，對公司的經營過程進行監(jiān)督。董事會是股東的信任托管機構，因為股東不直接參加經營，所以，他們要選舉自己信得過的人代表自己管理公司。最初，他們選舉大股東來參加董事會，他們認為，大股東股份多，如果公司經營成功，他們得到的就多，所以，在絕大多數股東看來，大股東不會拿自己的利益開玩笑，所以，在同股同權的制度下，大股東是可以信賴的。但是后來股東們逐漸認識到，大股東在控制公司的過程中可能會損害小股東的利益，所以，建立一個獨立、公正的董事會，成了董事會改革的方向。從20世紀60年代開始，越來越多的美國公司開始聘任外部董事。他們中絕大多數是與企業(yè)沒有任何關系的獨立董事。獨立董事被認為是最中立的，他們在企業(yè)里面沒有任何利益，他們已經具有了一定 的社會身份和社會地位，因此被認為不會被經理班子收買，可以維護股東的合法權益。美國公司的董事會下設若干委員會，執(zhí)行著不同的功能。比如，完全有獨立董事組成的薪酬委員會，決定著經理報酬的水平相結構，力求限度地激發(fā)經理人的工作動機。
然而，董事會畢竟只是受托機構、而不是公司的所有者，他們可能會不盡職。在這種情況下，股東會怎么辦呢?他們就會親自出馬，在股東大會上行使自己的表決權，提出更換、或者投票改選董事會。這是美國公司治理體系的第三道防線。股東大會的斗爭、股東之間對于表決權的爭奪，在很大程度上會對董事會和經理形成壓力，如果由于董事會的懈怠和經理人員的瀆職而使公司業(yè)績下降，有關當事人往往會被股東大會趕走，他們的聲譽會一落千丈。在美國社會非常注重信譽、注重職業(yè)記錄的環(huán)境下，被趕走是個人價值的貶值。在這個意義上，我們說，股東的壓力是公司治理結構的原動力，企業(yè)價值、公司業(yè)績和分紅是股東衡量所有問題的基礎，也是企業(yè)運作的最終動力。
那么，這樣一條防線是否永遠守得住呢?答案是否定的。如果公司里的小股東多了，股東大會表決的時候就會出現搭便車的現象，每個人都不愿意出頭，都希望沾別人努力的光。當然，也可能出現公司里大股東一手遮天的情況，這都會導致正確的意見在企業(yè)內部不能被通過，經理人員敗德行為不能及時得到糾正的情況。在這種情況下，股東只能"三十六計走為上"，在資本市場上出售股票走人。當股東大量出售股票的時候，公司的股價下跌，這就可能會引起資本市場上戰(zhàn)略投資者的注意，引發(fā)一個購并過程。購并和接管活動，以及隨之而來的董事會改組和經理班子變動，是美式公司治理機制的第四道防線。
在美國的資本市場上，存在著一批投資銀行家和戰(zhàn)略投資者，他們的一個重要的工作就是糾正市場中各種無效率的情況，并從套利活動中獲取利潤。這批人每天都在尋找著價值被低估的東西。當一個企業(yè)因為經營過程效率低下、或者是經理人員敗德行為過多時，股東一定會因為不滿而"用腳投票"，這必然會導致企業(yè)價值的低估。于是，對于這批人來說，這就是獲利機會。他們會著手收購公司，然后，通過改組董事會或經理班子對企業(yè)的經營方向和格局進行調整，使企業(yè)的低效率情況得到矯正。之后，公司的價值一定會出現增加，他們就在這個價值增加的過程中分一杯羹。無疑，對于不稱職的董事會和經理來說，這就是可能會危及他們飯碗和聲譽的"接管威脅"。對于股東來說，這是保證他們利益不受侵犯的有效機制。
除了上述四道防線之外，整個社會輿論的監(jiān)督和證券監(jiān)管機構的規(guī)制，也構成了保證股東利益的一條防線，我們把它排在第五。美國證券市場有很多法律，美國證券監(jiān)管委員會 (SEC)也有很多規(guī)制上市公司的規(guī)則，這些內容都有效地約束了經理行為，保護了股東的利益。我們這里只通過一個例子，就可以看到美國公眾巨大的社會約束力量，看出第五道防線的力量。按照美國證監(jiān)會的要求，所有的上市公司都必須披露它在每個年度收入水平列前五名的經理人員的詳細資料。披露出來的資料對于糾正公司治理上的問題是非常有意義的。依靠這些數據，經濟學家或金融學家就可以比較出公司業(yè)績和經理報酬之間的關系，揭示其中的問題和不合理之處。這就為董事會、股東、甚至是戰(zhàn)略投資者的決策提供了必要的依據。為前面四條防線的工作提供堅實的支持?？傊?，上面五條防線渾然一體，共同發(fā)揮著保證股東利益、激勵和約束經理人員的作用。
國內現在作為規(guī)范公司治理模式來推行的，或者說在我們的改革設計中有意無意中作為參照的，實際上是美國式的一套公司治理機制。美式公司治理機制經過了 100多年的發(fā)展，現在已經發(fā)展成相當復雜的一套體系。根據防御經理損害股東利益這個最狹義、但也是最基本的動因，我把美式公司治理體系概括成"五道防線"。我們常常抱怨中國上市公司的治理機制不健全，并不斷下決心要建立好的申國的公司治理機制。其實，一一比較中國和美國在這五道防線上的現狀，至少可以讓我們在兩方面進行思考:第一，美式機制我們在多大程度上學得來;第二，如果學，什么是必要的前提條件。
美式公司治理體系的第一道防線是經理報酬。中國有句古話，叫"天下熙熙，皆為利來:
天下攘攘，皆為利往"，說的是人們的一切經濟活動本質上是為自己利益服務的道理。對這樣簡單的道理，美國人焉能不知。美國的股東們非常清楚經理的利益與自己的利益是不一致的，于是，他們想出的最簡單的招法就是通過巧妙的經理報酬設計，把經理的個人利益與股東的利益(也就是公司價值)掛起鉤來，讓經理在追求他個人經濟利益的同時，為公司和股東創(chuàng)造財富。開始的時候，股東主要給經理獎金。公司年度業(yè)績越好，經理按一定規(guī)則得到的獎勵就越多，股東的收益也就越大。但是，股東隨后發(fā)現，在很多情況下，光是把報酬與短期的年度業(yè)績掛鉤還不行。經理們會通過短期行為在支配資源的過程中占盡好處，而使公司的長遠發(fā)展受到損害。于是，股東們又創(chuàng)造了種種形式的長期激勵性報酬，從而使經理報酬不僅與公司短期業(yè)績相關，而且也要有與公司的長期業(yè)績掛鉤?，F在被炒的沸沸揚揚的股票認購期權，就是經理長期激勵性報酬的一種形式。可以說，經理報酬是公司治理的第一道防線，也是有積極意義的防線，是整個公司激勵機制的核心。俗話說，強扭的瓜不甜。監(jiān)督固然重要，但如果能通過適當的激勵手段讓經理自己就把*坐到股東一邊來，那才是上策。
不過，激勵和約束總是彼此相關的，光有激勵，沒有約束，是行不通的，激勵的效果也要大打折扣。膛蜘捕蟬，黃雀在后。在現代公司中，當經理為了業(yè)績目標而努力的時候，在后面監(jiān)督和約束著他的，就是公司的董事會。所以，董事會制度，我稱之為美式公司治理體系的第二道防線。
美國公司的董事會是在股東大會上選出來的，其主要工作就是受股東之托，對公司大政方針進行決策，對公司的經營過程進行監(jiān)督。董事會是股東的信任托管機構，因為股東不直接參加經營，所以，他們要選舉自己信得過的人代表自己管理公司。最初，他們選舉大股東來參加董事會，他們認為，大股東股份多，如果公司經營成功，他們得到的就多，所以，在絕大多數股東看來，大股東不會拿自己的利益開玩笑，所以，在同股同權的制度下，大股東是可以信賴的。但是后來股東們逐漸認識到，大股東在控制公司的過程中可能會損害小股東的利益，所以，建立一個獨立、公正的董事會，成了董事會改革的方向。從20世紀60年代開始，越來越多的美國公司開始聘任外部董事。他們中絕大多數是與企業(yè)沒有任何關系的獨立董事。獨立董事被認為是最中立的，他們在企業(yè)里面沒有任何利益，他們已經具有了一定 的社會身份和社會地位，因此被認為不會被經理班子收買，可以維護股東的合法權益。美國公司的董事會下設若干委員會，執(zhí)行著不同的功能。比如，完全有獨立董事組成的薪酬委員會，決定著經理報酬的水平相結構，力求限度地激發(fā)經理人的工作動機。
然而，董事會畢竟只是受托機構、而不是公司的所有者，他們可能會不盡職。在這種情況下，股東會怎么辦呢?他們就會親自出馬，在股東大會上行使自己的表決權，提出更換、或者投票改選董事會。這是美國公司治理體系的第三道防線。股東大會的斗爭、股東之間對于表決權的爭奪，在很大程度上會對董事會和經理形成壓力，如果由于董事會的懈怠和經理人員的瀆職而使公司業(yè)績下降，有關當事人往往會被股東大會趕走，他們的聲譽會一落千丈。在美國社會非常注重信譽、注重職業(yè)記錄的環(huán)境下，被趕走是個人價值的貶值。在這個意義上，我們說，股東的壓力是公司治理結構的原動力，企業(yè)價值、公司業(yè)績和分紅是股東衡量所有問題的基礎，也是企業(yè)運作的最終動力。
那么，這樣一條防線是否永遠守得住呢?答案是否定的。如果公司里的小股東多了，股東大會表決的時候就會出現搭便車的現象，每個人都不愿意出頭，都希望沾別人努力的光。當然，也可能出現公司里大股東一手遮天的情況，這都會導致正確的意見在企業(yè)內部不能被通過，經理人員敗德行為不能及時得到糾正的情況。在這種情況下，股東只能"三十六計走為上"，在資本市場上出售股票走人。當股東大量出售股票的時候，公司的股價下跌，這就可能會引起資本市場上戰(zhàn)略投資者的注意，引發(fā)一個購并過程。購并和接管活動，以及隨之而來的董事會改組和經理班子變動，是美式公司治理機制的第四道防線。
在美國的資本市場上，存在著一批投資銀行家和戰(zhàn)略投資者，他們的一個重要的工作就是糾正市場中各種無效率的情況，并從套利活動中獲取利潤。這批人每天都在尋找著價值被低估的東西。當一個企業(yè)因為經營過程效率低下、或者是經理人員敗德行為過多時，股東一定會因為不滿而"用腳投票"，這必然會導致企業(yè)價值的低估。于是，對于這批人來說，這就是獲利機會。他們會著手收購公司，然后，通過改組董事會或經理班子對企業(yè)的經營方向和格局進行調整，使企業(yè)的低效率情況得到矯正。之后，公司的價值一定會出現增加，他們就在這個價值增加的過程中分一杯羹。無疑，對于不稱職的董事會和經理來說，這就是可能會危及他們飯碗和聲譽的"接管威脅"。對于股東來說，這是保證他們利益不受侵犯的有效機制。
除了上述四道防線之外，整個社會輿論的監(jiān)督和證券監(jiān)管機構的規(guī)制，也構成了保證股東利益的一條防線，我們把它排在第五。美國證券市場有很多法律，美國證券監(jiān)管委員會 (SEC)也有很多規(guī)制上市公司的規(guī)則，這些內容都有效地約束了經理行為，保護了股東的利益。我們這里只通過一個例子，就可以看到美國公眾巨大的社會約束力量，看出第五道防線的力量。按照美國證監(jiān)會的要求，所有的上市公司都必須披露它在每個年度收入水平列前五名的經理人員的詳細資料。披露出來的資料對于糾正公司治理上的問題是非常有意義的。依靠這些數據，經濟學家或金融學家就可以比較出公司業(yè)績和經理報酬之間的關系，揭示其中的問題和不合理之處。這就為董事會、股東、甚至是戰(zhàn)略投資者的決策提供了必要的依據。為前面四條防線的工作提供堅實的支持?？傊?，上面五條防線渾然一體，共同發(fā)揮著保證股東利益、激勵和約束經理人員的作用。