第七章 資本成本與資本結構
【考點一】資本成本的含義與影響因素
含義 從企業(yè)角度看：資本成本是指企業(yè)取得和使用資本時所付出的代價。取得資本所付出的代價，主要指發(fā)行債券、股票的費用以及借款的手續(xù)費等；使用資本所付出的代價，主要指股利、利息等。
從投資者的角度來看，資本成本也是企業(yè)的投資者(包括股東和債權人)對投入企業(yè)的資本所要求的最低報酬率或投資的機會成本，即投資于具有相同風險和期限的其他證券所能獲得的期望報酬率。
決定資本成本高低的因素 總體經(jīng)濟環(huán)境、證券市場條件、企業(yè)內部的經(jīng)營和融資狀況、項目融資規(guī)模。
總體經(jīng)濟環(huán)境的影響反映在無風險報酬率, 證券市場條件、企業(yè)內部的經(jīng)營和融資狀況、項目融資規(guī)模的影響反映在風險報酬率上。
【考點二】資本成本的計算
1. 債務成本
條件 計算公式
債務平價發(fā)行、無手續(xù)費 稅后資本成本 = 債務利率×（1-所得稅稅率）
一般情況下 逐步測試求貼現(xiàn)率,即找到使得未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值等于現(xiàn)金流入現(xiàn)值的那一個貼現(xiàn)率.
2.權益資本成本
方式 籌資成本確定
優(yōu)先股 ＝
普通股 股利增長模型法 普通股資本成本
= +股利固定增長率
資本資產定價模型 Kc＝Rf+β·(Rm-Rf)
風險溢價法 KS=Kb+RPC
式中：Kb—債券成本；
RPC—股東比債權人承擔更大風險所要求的風險溢價。
留存收益 留存收益的資本成本與普通股資本成本計算方法一致，只不過不考慮籌資費用。
2. 加權平均資本成本
含義 加權平均資本成本是企業(yè)全部長期資金的總成本。一般是以各種資本占全部資本的比重為權數(shù)，對個別資本成本進行加權平均確定的。
計算公式 式中：Kw—加權平均資本成本；
Kj—第j種個別資本成本；
Wj—第j種個別資金占全部資金的比重(權數(shù))。
權數(shù)的確定 賬面價值權數(shù) 優(yōu)點：資料容易取得。
缺點：計算結果與實際差別大，影響籌資決策準確性。
市場價值權數(shù) 優(yōu)點：計算結果反映企業(yè)目前的實際情況。
缺點：證券市場價格變動頻繁（可選用平均價格的方法予以彌補）。
目標價值權數(shù) 優(yōu)點：能體現(xiàn)期望的資本結構，據(jù)此計算的加權平均資本成本更適用于企業(yè)籌措新資金。
缺點：很難客觀合理地確定目標價值。
【考點三】經(jīng)營風險與財務風險
風險種類 含義 影響因素
經(jīng)營風險 經(jīng)營風險是指由于商品經(jīng)營上的原因給公司的收益（指息稅前利潤）或報酬率帶來的不確定性。 產品需求、產品售價、產品成本、調整價格的能力、固定成本的比重。
財務風險 財務風險是由于企業(yè)決定通過債務籌資而給公司的普通股股東增加的風險。
財務風險包括可能喪失償債能力的風險和每股收益變動性的增加。 債務資本比率的高低。
【考點四】杠桿
杠桿 種類 公式 用途
經(jīng)營杠桿 定義公式 DOL 用于預測
簡化公式 記憶公式 DOL 用于計算
教材公式 (1)用銷量表示：
(2)用銷售收入表示： 用于客觀題中考慮相關影響因素
財務杠桿 定義公式 DFL 用于預測
簡化公式 用于計算
復合杠桿 定義公式 DTL 用于預測
關系公式 DTL=DOL×DFL 用于計算
簡化公式 DTL= 用于客觀題中考慮相關影響因素
【考點五】完美資本市場中的資本結構理論——MM理論
完美資本市場 指無摩擦（無交易成本、無所得稅；投資者完全理性，對投資決策具有同質預期；信息完全對稱）的資本市場
MM第一定理 在完美資本市場中，企業(yè)的總價值等于企業(yè)資產產生的全部現(xiàn)金流量的市場價值，它不受企業(yè)資本結構選擇的影響。
E+D=U=A
也即，不論企業(yè)是否使用債務，企業(yè)發(fā)行的證券的總市值都等于企業(yè)資產的市值
無杠桿資本成本（稅前加權平均資本成本）的確定 式中：——無杠桿資本成本；
——有杠桿股權的資本成本；
——稅前債務資本成本。
MM第二定理 有杠桿股權的資本成本(rE)等于無杠桿資本成本(rU)加上與以市值計算的債務與股權比率成比例的風險溢價。
【考點六】考慮納稅影響后修正的MM理論
MM第一定理的調整
有杠桿企業(yè)的現(xiàn)金流量等于（除資本結構不同外所有其他方面完全相同）無杠桿企業(yè)的現(xiàn)金流量與利息稅盾之和
＝+PV（利息稅盾）
【提示】
（1）VL是用加權平均資本成本折現(xiàn)企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，計算出企業(yè)的有杠桿價值
（2）VU是用稅前WACC折現(xiàn)企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，計算出企業(yè)的無杠桿價值。
考慮所得稅影響的加權資本成本
，即d為債務與價值比率
PV（利息稅盾 PV（利息稅盾）=有杠桿價值－無杠桿價值＝
【考點七】財務困境、管理者激勵與信息
權衡理論 權衡理論的觀點 應該綜合考慮財務杠桿的利息稅盾收益與財務困境成本，以確定企業(yè)為化企業(yè)價值而應該籌集的債務額。
基本公式 有杠桿企業(yè)的總價值＝無杠桿價值＋債務抵稅收益的現(xiàn)值－財務困境成本的現(xiàn)值
VL＝ VU ＋PV（利息稅盾）－ PV（財務困境成本）
財務困境成本現(xiàn)值的影響因素 （1）發(fā)生財務困境的概率；
（2）企業(yè)遭遇財務困境的成本大小。
權衡理論的擴展 債務的代理成本 債務的存在可能會激勵管理者和股東從事減少企業(yè)價值的行為。無論是“過度投資問題”還是“投資不足問題”，股東的獲利都是以債權人的損失為代價的。但是，同財務困境成本一樣，這些代理成本最終還是要由股東來承擔。
【提示】“過度投資問題”：企業(yè)面臨財務困境時，管理者和股東有動機投資于凈現(xiàn)值為負的高風險項目?！巴顿Y不足問題”：企業(yè)面臨財務困境時，它可能不會選擇為凈現(xiàn)值為正的新項目籌資。
債務的代理收益 債務的存在使得企業(yè)承擔了未來支付利息的責任和義務，從而減少了企業(yè)剩余的現(xiàn)金流量，進而減少了管理者的浪費性投資。此外，企業(yè)的債務水平較高時，債權人自己也會密切監(jiān)督管理者的行為，從而為抑制管理者的疏忽失職提供了額外的防護。
【提示】過多的債務也可能削弱企業(yè)，加大企業(yè)的財務脆弱性。
基本公式 VL ＝VU ＋PV（利息稅盾）－PV（財務困境成本）－PV（債務的代理成本）＋PV（債務的代理收益）
排序理論基本觀點 考慮信息不對稱和逆向選擇的影響，管理者偏好首選留存收益籌資，然后是債務籌資，而僅將發(fā)行新股作為最后的選擇，這一觀點通常被稱為排序理論。
【考點一】資本成本的含義與影響因素
含義 從企業(yè)角度看：資本成本是指企業(yè)取得和使用資本時所付出的代價。取得資本所付出的代價，主要指發(fā)行債券、股票的費用以及借款的手續(xù)費等；使用資本所付出的代價，主要指股利、利息等。
從投資者的角度來看，資本成本也是企業(yè)的投資者(包括股東和債權人)對投入企業(yè)的資本所要求的最低報酬率或投資的機會成本，即投資于具有相同風險和期限的其他證券所能獲得的期望報酬率。
決定資本成本高低的因素 總體經(jīng)濟環(huán)境、證券市場條件、企業(yè)內部的經(jīng)營和融資狀況、項目融資規(guī)模。
總體經(jīng)濟環(huán)境的影響反映在無風險報酬率, 證券市場條件、企業(yè)內部的經(jīng)營和融資狀況、項目融資規(guī)模的影響反映在風險報酬率上。
【考點二】資本成本的計算
1. 債務成本
條件 計算公式
債務平價發(fā)行、無手續(xù)費 稅后資本成本 = 債務利率×（1-所得稅稅率）
一般情況下 逐步測試求貼現(xiàn)率,即找到使得未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值等于現(xiàn)金流入現(xiàn)值的那一個貼現(xiàn)率.
2.權益資本成本
方式 籌資成本確定
優(yōu)先股 ＝
普通股 股利增長模型法 普通股資本成本
= +股利固定增長率
資本資產定價模型 Kc＝Rf+β·(Rm-Rf)
風險溢價法 KS=Kb+RPC
式中：Kb—債券成本；
RPC—股東比債權人承擔更大風險所要求的風險溢價。
留存收益 留存收益的資本成本與普通股資本成本計算方法一致，只不過不考慮籌資費用。
2. 加權平均資本成本
含義 加權平均資本成本是企業(yè)全部長期資金的總成本。一般是以各種資本占全部資本的比重為權數(shù)，對個別資本成本進行加權平均確定的。
計算公式 式中：Kw—加權平均資本成本；
Kj—第j種個別資本成本；
Wj—第j種個別資金占全部資金的比重(權數(shù))。
權數(shù)的確定 賬面價值權數(shù) 優(yōu)點：資料容易取得。
缺點：計算結果與實際差別大，影響籌資決策準確性。
市場價值權數(shù) 優(yōu)點：計算結果反映企業(yè)目前的實際情況。
缺點：證券市場價格變動頻繁（可選用平均價格的方法予以彌補）。
目標價值權數(shù) 優(yōu)點：能體現(xiàn)期望的資本結構，據(jù)此計算的加權平均資本成本更適用于企業(yè)籌措新資金。
缺點：很難客觀合理地確定目標價值。
【考點三】經(jīng)營風險與財務風險
風險種類 含義 影響因素
經(jīng)營風險 經(jīng)營風險是指由于商品經(jīng)營上的原因給公司的收益（指息稅前利潤）或報酬率帶來的不確定性。 產品需求、產品售價、產品成本、調整價格的能力、固定成本的比重。
財務風險 財務風險是由于企業(yè)決定通過債務籌資而給公司的普通股股東增加的風險。
財務風險包括可能喪失償債能力的風險和每股收益變動性的增加。 債務資本比率的高低。
【考點四】杠桿
杠桿 種類 公式 用途
經(jīng)營杠桿 定義公式 DOL 用于預測
簡化公式 記憶公式 DOL 用于計算
教材公式 (1)用銷量表示：
(2)用銷售收入表示： 用于客觀題中考慮相關影響因素
財務杠桿 定義公式 DFL 用于預測
簡化公式 用于計算
復合杠桿 定義公式 DTL 用于預測
關系公式 DTL=DOL×DFL 用于計算
簡化公式 DTL= 用于客觀題中考慮相關影響因素
【考點五】完美資本市場中的資本結構理論——MM理論
完美資本市場 指無摩擦（無交易成本、無所得稅；投資者完全理性，對投資決策具有同質預期；信息完全對稱）的資本市場
MM第一定理 在完美資本市場中，企業(yè)的總價值等于企業(yè)資產產生的全部現(xiàn)金流量的市場價值，它不受企業(yè)資本結構選擇的影響。
E+D=U=A
也即，不論企業(yè)是否使用債務，企業(yè)發(fā)行的證券的總市值都等于企業(yè)資產的市值
無杠桿資本成本（稅前加權平均資本成本）的確定 式中：——無杠桿資本成本；
——有杠桿股權的資本成本；
——稅前債務資本成本。
MM第二定理 有杠桿股權的資本成本(rE)等于無杠桿資本成本(rU)加上與以市值計算的債務與股權比率成比例的風險溢價。
【考點六】考慮納稅影響后修正的MM理論
MM第一定理的調整
有杠桿企業(yè)的現(xiàn)金流量等于（除資本結構不同外所有其他方面完全相同）無杠桿企業(yè)的現(xiàn)金流量與利息稅盾之和
＝+PV（利息稅盾）
【提示】
（1）VL是用加權平均資本成本折現(xiàn)企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，計算出企業(yè)的有杠桿價值
（2）VU是用稅前WACC折現(xiàn)企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，計算出企業(yè)的無杠桿價值。
考慮所得稅影響的加權資本成本
，即d為債務與價值比率
PV（利息稅盾 PV（利息稅盾）=有杠桿價值－無杠桿價值＝
【考點七】財務困境、管理者激勵與信息
權衡理論 權衡理論的觀點 應該綜合考慮財務杠桿的利息稅盾收益與財務困境成本，以確定企業(yè)為化企業(yè)價值而應該籌集的債務額。
基本公式 有杠桿企業(yè)的總價值＝無杠桿價值＋債務抵稅收益的現(xiàn)值－財務困境成本的現(xiàn)值
VL＝ VU ＋PV（利息稅盾）－ PV（財務困境成本）
財務困境成本現(xiàn)值的影響因素 （1）發(fā)生財務困境的概率；
（2）企業(yè)遭遇財務困境的成本大小。
權衡理論的擴展 債務的代理成本 債務的存在可能會激勵管理者和股東從事減少企業(yè)價值的行為。無論是“過度投資問題”還是“投資不足問題”，股東的獲利都是以債權人的損失為代價的。但是，同財務困境成本一樣，這些代理成本最終還是要由股東來承擔。
【提示】“過度投資問題”：企業(yè)面臨財務困境時，管理者和股東有動機投資于凈現(xiàn)值為負的高風險項目?！巴顿Y不足問題”：企業(yè)面臨財務困境時，它可能不會選擇為凈現(xiàn)值為正的新項目籌資。
債務的代理收益 債務的存在使得企業(yè)承擔了未來支付利息的責任和義務，從而減少了企業(yè)剩余的現(xiàn)金流量，進而減少了管理者的浪費性投資。此外，企業(yè)的債務水平較高時，債權人自己也會密切監(jiān)督管理者的行為，從而為抑制管理者的疏忽失職提供了額外的防護。
【提示】過多的債務也可能削弱企業(yè)，加大企業(yè)的財務脆弱性。
基本公式 VL ＝VU ＋PV（利息稅盾）－PV（財務困境成本）－PV（債務的代理成本）＋PV（債務的代理收益）
排序理論基本觀點 考慮信息不對稱和逆向選擇的影響，管理者偏好首選留存收益籌資，然后是債務籌資，而僅將發(fā)行新股作為最后的選擇，這一觀點通常被稱為排序理論。