2010年中級(jí)經(jīng)濟(jì)師金融基礎(chǔ)第二章輔導(dǎo):利率的結(jié)構(gòu)

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利率的結(jié)構(gòu)(分為風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu))
    (一)利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)
    到期期限相同的債權(quán)工具但利率卻不相同的現(xiàn)象稱(chēng)為利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)。到期期限相同的債權(quán)工具利率不同是由三個(gè)原因引起的:違約風(fēng)險(xiǎn)(Default risk)、流動(dòng)性(Liquidity)和所得稅因素。
     債務(wù)人無(wú)法依約付息或歸還本金的風(fēng)險(xiǎn)稱(chēng)為違約風(fēng)險(xiǎn),它影響著債權(quán)工具的利率。各種債權(quán)工具都存在著違約風(fēng)險(xiǎn),政府債券的違約風(fēng)險(xiǎn)最低,公司債券的違約風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高;信用等級(jí)較高的公司債券的違約風(fēng)險(xiǎn)比普通公司債券的違約風(fēng)險(xiǎn)要小。一般來(lái)說(shuō),債券違約風(fēng)險(xiǎn)越大,其利率越高。公司債券的利率往往高于同等條件下的政府債券的利率。
     影響債權(quán)工具利率的另一個(gè)重要因素是債券的流動(dòng)性。
     流動(dòng)性是指資產(chǎn)能夠以一個(gè)合理的價(jià)格順利變現(xiàn)的能力,它是一種投資的時(shí)間尺度(賣(mài)出它所需多長(zhǎng)時(shí)間)和價(jià)格尺度(與公平市場(chǎng)價(jià)格相比的折扣)之間的關(guān)系。各種債券工具由于交易費(fèi)用、償還期限、是否可轉(zhuǎn)換等方面的不同,變現(xiàn)所需要的時(shí)間或成本不同,流動(dòng)性也就不同。一般的,國(guó)債的流動(dòng)性強(qiáng)于公司債券,期限較長(zhǎng)的債券,流動(dòng)性差。流動(dòng)性差的債權(quán)工具,風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大,利率定得就高一些,債券流動(dòng)性越強(qiáng),其利率越低。
     所得稅也是影響利率風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)的重要因素。在同等條件下,具有免稅特征的債券利率要低。
    (二)利率的期限結(jié)構(gòu)
    債券的期限和收益率在某一既定時(shí)間存在的關(guān)系就稱(chēng)為利率的期限結(jié)構(gòu),表示這種關(guān)系的曲線通常稱(chēng)為收益曲線。利率期限結(jié)構(gòu)主要討論金融產(chǎn)品到期時(shí)的收益與到期期限這兩者之間的關(guān)系及變化。
     一般而言,隨著利率水平的上升,長(zhǎng)期收益與短期收益之差將減少或變成負(fù)的。也就是說(shuō),當(dāng)平均利率水平較高時(shí),收益曲線為水平的(有時(shí)甚至是向下傾斜的),當(dāng)利率較低時(shí),收益率曲線通常較陡。
     收益率曲線的三種特征:不同期限的債券,其利率經(jīng)常朝同方向變動(dòng)。利率水平較低時(shí),收益率曲線經(jīng)常呈現(xiàn)正斜率;利率水平較高時(shí),收益率曲線經(jīng)常出現(xiàn)負(fù)斜率。收益率曲線通常為正斜率。
     收益曲線的表現(xiàn)形態(tài)有:(1)正常的收益曲線(上升曲線),即常態(tài)曲線,指有價(jià)證券期限與利率呈正相關(guān)關(guān)系的曲線;(2)顛倒的收益曲線(下降曲線),指有價(jià)證券期限與利率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系的曲線。
     收益曲線是指那些期限不同、卻有著相同流動(dòng)性、稅率結(jié)構(gòu)與信用風(fēng)險(xiǎn)的金融資產(chǎn)的利率曲線。金融資產(chǎn)收益曲線反映了這樣一種現(xiàn)象,即期限不同的有價(jià)證券,其利率變動(dòng)具有相同特征。曲線的這些特征將通過(guò)利率期限結(jié)構(gòu)理論予以解釋。(記住三個(gè)理論,理解其含義)
    1、純預(yù)期理論
     純預(yù)期理論把當(dāng)前對(duì)未來(lái)利率的預(yù)期作為決定當(dāng)前利率期限結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵因素。該理論認(rèn)為,市場(chǎng)因素使任何期限長(zhǎng)期債券的收益率等于當(dāng)前短期債券收益率與當(dāng)前預(yù)期的超過(guò)到期的長(zhǎng)期債券收益率的未來(lái)短期債券收益率的幾何平均。如果買(mǎi)賣(mài)債券的交易成本為零,而且上述假設(shè)成立,那么投資者購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)期債券并持有到期進(jìn)行長(zhǎng)期投資時(shí),獲得的收益與同樣時(shí)期內(nèi)購(gòu)買(mǎi)短期債券并滾動(dòng)操作獲得的收益相同。
    2、分隔市場(chǎng)理論
     分隔市場(chǎng)理論認(rèn)為不同期限債券間的替代性極差,可貸資金供給方(貸款人)和需求方(借款人)對(duì)特定期限有極強(qiáng)的偏好。這種低替代性,使任何期限的收益率僅由該期限債券的供求因素決定,很少受到其他期限債券的影響。資金從一種期限的債券向另一種具有較高利率期限的債券的流動(dòng)幾乎不可能。根據(jù)該理論,公司及財(cái)政部的債券管理決策對(duì)收益曲線形狀有重要影響。如果當(dāng)前的企業(yè)和政府主要發(fā)行長(zhǎng)期債券,那么收益曲線要相對(duì)陡些;如果當(dāng)前主要發(fā)行短期債券,那么短期收益率將高于長(zhǎng)期收益率。
    3、期限偏好理論
    該理論假設(shè)借款人和貸款人對(duì)特定期限都有很強(qiáng)的偏好。但是,如果不符合機(jī)構(gòu)偏好的期限賺取的預(yù)期額外回報(bào)變大時(shí),實(shí)際上它們將修正原來(lái)偏好的期限。期限偏好理論是以實(shí)際概念為基礎(chǔ)的,即經(jīng)濟(jì)主體和機(jī)構(gòu)為預(yù)期的額外收益而承擔(dān)額外風(fēng)險(xiǎn)。在接受分隔市場(chǎng)理論和純預(yù)期理論部分主張的同時(shí),也剔除兩者的極端觀點(diǎn),較近似地解釋真實(shí)世界的現(xiàn)象。