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第二節(jié)、杠桿原理
經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿
本節(jié)知識(shí)體系 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿
總風(fēng)險(xiǎn)與復(fù)合杠桿
一.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿
(一)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)
經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指由于商品經(jīng)營(yíng)上的原因給公司的收益(指息稅前利潤(rùn))或報(bào)酬率帶來(lái)的不確定性。
影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素主要有：
1.產(chǎn)品需求―――產(chǎn)品的需求越穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小
2.產(chǎn)品售價(jià)―――售價(jià)變動(dòng)不大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小
3.產(chǎn)品成本―――產(chǎn)品成本變動(dòng)越大的，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大
4.調(diào)整價(jià)格的能力――企業(yè)具有較強(qiáng)的調(diào)整價(jià)格的能力，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小
5.固定成本的比重――固定成本所占比重較大時(shí)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就較大。這一因素稱為經(jīng)營(yíng)杠桿。
(二)經(jīng)營(yíng)杠桿
經(jīng)營(yíng)杠桿反映銷售量與息稅前利潤(rùn)之間的關(guān)系，衡量銷售量變動(dòng)對(duì)息稅前利潤(rùn)的影響。
1、息稅前利潤(rùn)與盈虧平衡分析
息稅前利潤(rùn)EBIT=銷售量Q(單價(jià)P-單位變動(dòng)成本V)-固定成本F
=銷售量Q*單位邊際貢獻(xiàn)-固定成本F
=邊際貢獻(xiàn)總額-固定成本
當(dāng)息稅前利潤(rùn)=0時(shí)，
盈虧平衡點(diǎn)銷售量Q= 超過盈虧平衡點(diǎn)以上的額外銷售量，使利潤(rùn)增加;銷售量跌到盈虧平衡點(diǎn)以下時(shí)，虧損將增加。
3.普通股和留存收益成本
(1)股利增長(zhǎng)模型法
(2)資本資產(chǎn)定價(jià)模型法
注：如果一個(gè)公司的股東投資分散化不夠，那么可能會(huì)面臨“獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)”，而不僅僅是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，公司的真正投資風(fēng)險(xiǎn)不能通過貝塔系數(shù)來(lái)衡量，資本資產(chǎn)定價(jià)模型的方法可能會(huì)低估 的數(shù)值。
(3)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法
普通股股東對(duì)企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)大于債券投資者，因而會(huì)在債券投資者要求的收益率上再要求一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
留存收益成本的計(jì)算公式：KS=Kd+RP
式中：Kd—稅后債券成本;
RPC—股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是憑借經(jīng)驗(yàn)和股票市場(chǎng)的歷史表現(xiàn)以及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的變動(dòng)估計(jì)出來(lái)的。
由于發(fā)行成本的存在，留存收益的成本比發(fā)行新股的成本低。公司應(yīng)該盡可能利用留存收益為投資項(xiàng)目籌資。但是，如果公司有一個(gè)很好的投資機(jī)會(huì)，并且留存收益以及留存收益帶動(dòng)的債務(wù)發(fā)行所能籌集的資金不夠時(shí)，發(fā)行新股就是必要的。
留存收益臨界點(diǎn)=留存收益的增加÷普通股所占的比例(代表公司在必須發(fā)行新股之前所能籌集的資金量)
(三)加權(quán)平均資本成本
加權(quán)平均資本成本一般是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的，
式中：KW—加權(quán)平均資本成本;
Kj—第j種個(gè)別資本成本;
Wj—第j種個(gè)別資本占全部資本的比重(權(quán)數(shù))。
計(jì)算個(gè)別資本占全部資本的比重時(shí)，可分別選用賬面價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值、目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)來(lái)計(jì)算。
(1)賬面價(jià)值：反映過去的權(quán)數(shù)
(2)市場(chǎng)價(jià)值：反映現(xiàn)在的權(quán)數(shù)
(3)目標(biāo)價(jià)值：反映未來(lái)的權(quán)數(shù)，計(jì)算的加權(quán)平均資本成本更適用于企業(yè)籌措新資金
【典型例題-04年單選】.企業(yè)希望在籌資計(jì)劃中確定期望的加權(quán)平均資本成本，為此需要計(jì)算個(gè)別資本占全部資本的比重。此時(shí)，最適宜采用的計(jì)算基礎(chǔ)是()。
A.目前的賬面價(jià)值 B.目前的市場(chǎng)價(jià)值
C.預(yù)計(jì)的賬面價(jià)值 D.目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)值
答案：D
解析：根據(jù)資本目前的賬面價(jià)值計(jì)算個(gè)別資本占全部資本的比重，資料容易取得，但計(jì)算結(jié)果只反映過去資本結(jié)構(gòu)條件下的加權(quán)平均資本成本，當(dāng)資本的賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值差別較大時(shí)，與實(shí)際有較大差距，可能貽誤籌資決策。
以市場(chǎng)價(jià)值為權(quán)數(shù)，代表了公司目前實(shí)際的資本成本水平，有利于財(cái)務(wù)決策。
根據(jù)資本目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)值計(jì)算的個(gè)別資本成本占全部資本的比重，能體現(xiàn)期望的資本結(jié)構(gòu)，按目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)計(jì)算的加權(quán)平均資本成本更適用于企業(yè)籌措新資金
其計(jì)算公式為： 式中：DOL—經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù);
ΔEBIT—息前稅前利潤(rùn)變動(dòng)額;
EBIT—變動(dòng)前息前稅前利潤(rùn);
ΔQ—銷售變動(dòng)量;
Q—變動(dòng)前銷售量
為了便于應(yīng)用，當(dāng)產(chǎn)品單位變動(dòng)成本、固定成本、產(chǎn)品單價(jià)不變時(shí)
S—銷售額;
VC—變動(dòng)成本總額
EBIT0=(P-V)*Q0-F (1)
EBIT1=(P-V)*Q1-F (2)
(2)-(1)
ΔEBIT=(P-V)*(Q1 -Q0)= (P-V)*ΔQ
ΔEBIT/ EBIT0=[(P-V)*ΔQ]/[(P-V)*Q0-F]
代入經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的公式，可得
經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)化公式
二.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)
(一)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是由于企業(yè)決定通過債務(wù)籌資而給公司的普通股股東增加的風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)包括可能喪失償債能力的風(fēng)險(xiǎn)和每股收益變動(dòng)性的增加。
(二)財(cái)務(wù)杠桿
(1)財(cái)務(wù)杠桿的含義。企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)，不論利潤(rùn)多少，債務(wù)利息是不變的。于是利潤(rùn)增大時(shí)，每一元利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的利息就會(huì)相對(duì)地減少;從而給投資者收益帶來(lái)更大幅度的提高。財(cái)務(wù)杠桿是指由于固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在而導(dǎo)致普通股每股收益變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)
(2)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算及其說(shuō)明的問題。財(cái)務(wù)杠桿作用的大小通常用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表示。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，表示財(cái)務(wù)杠桿作用越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大;財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小，表明財(cái)務(wù)杠桿作用越小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越小。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式為：
式中：DFL—財(cái)務(wù)杠桿系數(shù);
ΔEPS—普通股每股盈余變動(dòng)額;
EPS—變動(dòng)前的普通股每股盈余;
ΔEBIT—息前稅前盈余變動(dòng)額;
EBIT—變動(dòng)前的息前稅前盈余。
簡(jiǎn)化公式： 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)可說(shuō)明的問題如下：
①財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表明息前稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)引起的每股收益的增長(zhǎng)幅度。
因?yàn)椋?，所以表明息前稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)引起的每股收益的增長(zhǎng)幅度。
②在資本總額、息前稅前利潤(rùn)相同，不考慮優(yōu)先股的情況下，負(fù)債比率越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，但預(yù)期每股收益(投資者收益)也越大。
因?yàn)椋?BR> 所以：每股收益變動(dòng)率=DFL*息稅前利潤(rùn)變化率
每股收益變動(dòng)額=EPS(基期)×(DFL*息稅前利潤(rùn)變化率)
EPS(預(yù)期)=EPS(基期)+EPS(基期)×(DFL*息稅前利潤(rùn)變化率)
=EPS(基期)×(1+DFL×息稅前利潤(rùn)變化率)
因?yàn)椋翰豢紤]優(yōu)先股 所以：當(dāng)負(fù)債比率越高，I越大，DFL越大，EPS(預(yù)期)越高
③不考慮優(yōu)先股時(shí)，當(dāng)I=0時(shí)，DFL=1,說(shuō)明不存在財(cái)務(wù)杠桿作用
第二節(jié)、杠桿原理
經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿
本節(jié)知識(shí)體系 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿
總風(fēng)險(xiǎn)與復(fù)合杠桿
一.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿
(一)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)
經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指由于商品經(jīng)營(yíng)上的原因給公司的收益(指息稅前利潤(rùn))或報(bào)酬率帶來(lái)的不確定性。
影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素主要有：
1.產(chǎn)品需求―――產(chǎn)品的需求越穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小
2.產(chǎn)品售價(jià)―――售價(jià)變動(dòng)不大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小
3.產(chǎn)品成本―――產(chǎn)品成本變動(dòng)越大的，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大
4.調(diào)整價(jià)格的能力――企業(yè)具有較強(qiáng)的調(diào)整價(jià)格的能力，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小
5.固定成本的比重――固定成本所占比重較大時(shí)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就較大。這一因素稱為經(jīng)營(yíng)杠桿。
(二)經(jīng)營(yíng)杠桿
經(jīng)營(yíng)杠桿反映銷售量與息稅前利潤(rùn)之間的關(guān)系，衡量銷售量變動(dòng)對(duì)息稅前利潤(rùn)的影響。
1、息稅前利潤(rùn)與盈虧平衡分析
息稅前利潤(rùn)EBIT=銷售量Q(單價(jià)P-單位變動(dòng)成本V)-固定成本F
=銷售量Q*單位邊際貢獻(xiàn)-固定成本F
=邊際貢獻(xiàn)總額-固定成本
當(dāng)息稅前利潤(rùn)=0時(shí)，
盈虧平衡點(diǎn)銷售量Q= 超過盈虧平衡點(diǎn)以上的額外銷售量，使利潤(rùn)增加;銷售量跌到盈虧平衡點(diǎn)以下時(shí)，虧損將增加。
3.普通股和留存收益成本
(1)股利增長(zhǎng)模型法
(2)資本資產(chǎn)定價(jià)模型法
注：如果一個(gè)公司的股東投資分散化不夠，那么可能會(huì)面臨“獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)”，而不僅僅是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，公司的真正投資風(fēng)險(xiǎn)不能通過貝塔系數(shù)來(lái)衡量，資本資產(chǎn)定價(jià)模型的方法可能會(huì)低估 的數(shù)值。
(3)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法
普通股股東對(duì)企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)大于債券投資者，因而會(huì)在債券投資者要求的收益率上再要求一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
留存收益成本的計(jì)算公式：KS=Kd+RP
式中：Kd—稅后債券成本;
RPC—股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是憑借經(jīng)驗(yàn)和股票市場(chǎng)的歷史表現(xiàn)以及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的變動(dòng)估計(jì)出來(lái)的。
由于發(fā)行成本的存在，留存收益的成本比發(fā)行新股的成本低。公司應(yīng)該盡可能利用留存收益為投資項(xiàng)目籌資。但是，如果公司有一個(gè)很好的投資機(jī)會(huì)，并且留存收益以及留存收益帶動(dòng)的債務(wù)發(fā)行所能籌集的資金不夠時(shí)，發(fā)行新股就是必要的。
留存收益臨界點(diǎn)=留存收益的增加÷普通股所占的比例(代表公司在必須發(fā)行新股之前所能籌集的資金量)
(三)加權(quán)平均資本成本
加權(quán)平均資本成本一般是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的，
式中：KW—加權(quán)平均資本成本;
Kj—第j種個(gè)別資本成本;
Wj—第j種個(gè)別資本占全部資本的比重(權(quán)數(shù))。
計(jì)算個(gè)別資本占全部資本的比重時(shí)，可分別選用賬面價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值、目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)來(lái)計(jì)算。
(1)賬面價(jià)值：反映過去的權(quán)數(shù)
(2)市場(chǎng)價(jià)值：反映現(xiàn)在的權(quán)數(shù)
(3)目標(biāo)價(jià)值：反映未來(lái)的權(quán)數(shù)，計(jì)算的加權(quán)平均資本成本更適用于企業(yè)籌措新資金
【典型例題-04年單選】.企業(yè)希望在籌資計(jì)劃中確定期望的加權(quán)平均資本成本，為此需要計(jì)算個(gè)別資本占全部資本的比重。此時(shí)，最適宜采用的計(jì)算基礎(chǔ)是()。
A.目前的賬面價(jià)值 B.目前的市場(chǎng)價(jià)值
C.預(yù)計(jì)的賬面價(jià)值 D.目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)值
答案：D
解析：根據(jù)資本目前的賬面價(jià)值計(jì)算個(gè)別資本占全部資本的比重，資料容易取得，但計(jì)算結(jié)果只反映過去資本結(jié)構(gòu)條件下的加權(quán)平均資本成本，當(dāng)資本的賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值差別較大時(shí)，與實(shí)際有較大差距，可能貽誤籌資決策。
以市場(chǎng)價(jià)值為權(quán)數(shù)，代表了公司目前實(shí)際的資本成本水平，有利于財(cái)務(wù)決策。
根據(jù)資本目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)值計(jì)算的個(gè)別資本成本占全部資本的比重，能體現(xiàn)期望的資本結(jié)構(gòu)，按目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)計(jì)算的加權(quán)平均資本成本更適用于企業(yè)籌措新資金
其計(jì)算公式為： 式中：DOL—經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù);
ΔEBIT—息前稅前利潤(rùn)變動(dòng)額;
EBIT—變動(dòng)前息前稅前利潤(rùn);
ΔQ—銷售變動(dòng)量;
Q—變動(dòng)前銷售量
為了便于應(yīng)用，當(dāng)產(chǎn)品單位變動(dòng)成本、固定成本、產(chǎn)品單價(jià)不變時(shí)
S—銷售額;
VC—變動(dòng)成本總額
EBIT0=(P-V)*Q0-F (1)
EBIT1=(P-V)*Q1-F (2)
(2)-(1)
ΔEBIT=(P-V)*(Q1 -Q0)= (P-V)*ΔQ
ΔEBIT/ EBIT0=[(P-V)*ΔQ]/[(P-V)*Q0-F]
代入經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的公式，可得
經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)化公式
二.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)
(一)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是由于企業(yè)決定通過債務(wù)籌資而給公司的普通股股東增加的風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)包括可能喪失償債能力的風(fēng)險(xiǎn)和每股收益變動(dòng)性的增加。
(二)財(cái)務(wù)杠桿
(1)財(cái)務(wù)杠桿的含義。企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)，不論利潤(rùn)多少，債務(wù)利息是不變的。于是利潤(rùn)增大時(shí)，每一元利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的利息就會(huì)相對(duì)地減少;從而給投資者收益帶來(lái)更大幅度的提高。財(cái)務(wù)杠桿是指由于固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在而導(dǎo)致普通股每股收益變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)
(2)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算及其說(shuō)明的問題。財(cái)務(wù)杠桿作用的大小通常用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表示。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，表示財(cái)務(wù)杠桿作用越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大;財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小，表明財(cái)務(wù)杠桿作用越小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越小。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式為：
式中：DFL—財(cái)務(wù)杠桿系數(shù);
ΔEPS—普通股每股盈余變動(dòng)額;
EPS—變動(dòng)前的普通股每股盈余;
ΔEBIT—息前稅前盈余變動(dòng)額;
EBIT—變動(dòng)前的息前稅前盈余。
簡(jiǎn)化公式： 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)可說(shuō)明的問題如下：
①財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表明息前稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)引起的每股收益的增長(zhǎng)幅度。
因?yàn)椋?，所以表明息前稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)引起的每股收益的增長(zhǎng)幅度。
②在資本總額、息前稅前利潤(rùn)相同，不考慮優(yōu)先股的情況下，負(fù)債比率越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，但預(yù)期每股收益(投資者收益)也越大。
因?yàn)椋?BR> 所以：每股收益變動(dòng)率=DFL*息稅前利潤(rùn)變化率
每股收益變動(dòng)額=EPS(基期)×(DFL*息稅前利潤(rùn)變化率)
EPS(預(yù)期)=EPS(基期)+EPS(基期)×(DFL*息稅前利潤(rùn)變化率)
=EPS(基期)×(1+DFL×息稅前利潤(rùn)變化率)
因?yàn)椋翰豢紤]優(yōu)先股 所以：當(dāng)負(fù)債比率越高，I越大，DFL越大，EPS(預(yù)期)越高
③不考慮優(yōu)先股時(shí)，當(dāng)I=0時(shí)，DFL=1,說(shuō)明不存在財(cái)務(wù)杠桿作用