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計劃。在計劃環(huán)節(jié)，投資者會需要分辨投資目標（investmentobjectives）（一定風險收益下的追求結(jié)果）和約束條件（constraints）（對投資活動的內(nèi)外限制），換句話說，投資者必須學會同時面對個人主觀偏好和市場實際約束兩方面的考慮。相應的，計劃環(huán)節(jié)也就包括兩個更具體的步驟：
（1）確定證券投資目標。作為投資過程的第一階段，投資目標的設(shè)定將在主觀方面確定投資的路徑和投資的風格。每個個人在生存的每個階段都會有不同的投資目標，例如一個剛剛進入職業(yè)生涯的大學畢業(yè)生和依靠固定退休金生活的老年人的投資目標肯定是不同的。讓我們考慮以下這個具體的例子：Dr。JaneRyan――女性，30歲；未婚，沒有孩子；心理學家，大學教授；位于稅收類別；擁有價值1，200，000的住宅，每個月償還3，000的住房抵押貸款；金融資產(chǎn)則包括――國家的個人退休賬戶計劃（IRA）和大學的養(yǎng)老保險計劃，股票和短期大額存單。如何確定這樣一個投資者的特定投資目標呢它至少可以包括以下要素：
回報要求（ReturnRequirements）：投資者目前的職業(yè)不需要每年有額外的可以支配收入，尋求長期的資本增值；
風險承擔（RiskTolerance）：由于比較年輕，投資者愿意承擔高于平均水平的證券資產(chǎn)
組合風險。她清楚地認識到投資于債券和股票所包含的風險；
流動性要求（LiquidityRequirements）：投資者目前職業(yè)和收入水平不需要來自證券投資的額外的流動性支持。即便有什么緊急情況發(fā)生，她在短期大額存單上的大量投資也能夠提供足夠保障；稅收（Taxes）：由于較高的收入水平，投資者位于一個高的稅收等級中，希望可以通過投資工具使得稅收最小化；投資期界（TimeHorizon）：尋求長期的投資策略，這個策略能夠使得她在退休以后保持現(xiàn)有的生活水平。可以看到任何投資者的投資目標實際上是多維度的。要組織和澄清投資的目標，我們會要綜合評估投資者的各種行為偏好①在這個評估過程中有兩個因素顯得非常重要，它們是――風險和收益
②如果把它們理解成兩種商品，則可以設(shè)想我們最終會在收益/風險的兩維空間中找到屬于特定投資者個人的無差異曲線（indifferencecurve）。
（2）進行證券分析。證券分析是指人們通過各種專業(yè)的分析方法，對影響投資對象價值或價格的各種信息進行綜合分析，以判斷投資對象價值或價格及其變動的行為，是投資過程中不可或缺的一個重要環(huán)節(jié)。這也正是本書的主題。它的核心是對資產(chǎn)價值的分析，反映到證券投資中就是證券價值的分析，即對具體的可供選擇的投資產(chǎn)品進行精確地價值計算，從而為投資品的選擇奠定了基礎(chǔ)。本質(zhì)上說，它就是在客觀方面，確定可供選擇的投資對象在收益/風險空間中的實際位置。以證券投資為例，證券價值的分析主要包括債券價值分析，股票價值分析以及衍生證券價值分析。從原理上看，證券價值分析方法與投資收益分析方法，都以預期收益的折現(xiàn)為基礎(chǔ)進行分析。在時間價值分析方法中，證券價值分析的關(guān)鍵是確定預期收益和折現(xiàn)率。在本質(zhì)上，證券價值的分析是一種預測行為，并且是用對未來現(xiàn)金流的預測去分析資產(chǎn)的未來價值，這種價值分析的預測行為通過指導交易反映到市場供求上，就形成了證券的價格。在有關(guān)證券價值分析的各種理論中，一直存在著關(guān)于價格的可預測性以及可預測性的時間屬性等的爭論。盡管如此，對于具體的投資實踐來說，我們?nèi)匀恍枰M行與投資目標和投資策略相匹配的證券投資價值分析。
（3）明確證券投資策略（investmentstrategy）。在主觀的偏好和客觀的約束兩方面結(jié)合的基礎(chǔ)上，計劃環(huán)節(jié)接下來的重要任務(wù)就是確定投資策略，并對它進行具體的描述。應當說，投資策略的選擇與市場的屬性，投資者具備的條件以及其他投資者狀況密切關(guān)聯(lián)③，所以只有在理解這三個條件的基礎(chǔ)上，才能夠做出的投資策略選擇。在這里我們僅僅強調(diào)第一個條件，即對市場屬性的理解。人們對市場的認識是有差別的。在不同的市場認識理論中，的投資策略是不一樣的。這里的關(guān)鍵是投資者對市場效率的判斷④，根據(jù)投資者對有效市場假設(shè)的認同情況，可以把投資策略分成主動（active）和被動（passive）兩大類型――有效市場理論認為，從長久來看投資者不可能擊敗市場，其隱含的投資策略是被動投資策略。
然而，當市場并非有效時，價格行為就具有某種可預測性，那么就應該選擇主動投資策略。在上面的例子中，可以推薦給Dr。JaneRyan的基本是積極的投資策略――使用多樣化的資產(chǎn)組合。就她的年齡，收入水平和風險承受力來說，該組合的風格應當是比較激進的：建議在投資組合中，股票應當約占90%，剩余10%為債券；
①為了理解投資者行為偏好，有必要對比傳統(tǒng)經(jīng)濟學的理性概念和行為金融學的理性概念。兩者的差別，關(guān)鍵表現(xiàn)在認識維度上的完全理性與有限理性，以及整體理性和個體理性之間的差異。在正統(tǒng)金融學的范式中，"理性"意味著兩個方面：首先，決策者的信仰是正確的：他們用于預測未知變量未來實現(xiàn)的主觀分布就是那些被抽取實現(xiàn)的分布。其次，給定他們的信仰，在與Savage的主觀期望效用（SEU）概念相一致的意義上，決策者做出正常可接受的選擇。但是作為正常人，一方面，決策者的信仰不完全正確，這大都是因為不恰當?shù)膽秘惾~斯法則；而另一方面，決策者的信仰是正確的，但做出的選擇通常是有疑問的，與SEU不相容。
②在收益與風險的衡量方面，既涉及單一資產(chǎn)的風險與收益，也涉及資產(chǎn)組合的風險與收益，市場模型與系統(tǒng)性風險，風險度量的下半方差法等方法。
③從投資者對自己和其他投資者認識的角度看，其知己知彼的程度對投資策略的選擇有著重要影響。在一定的投資
市場環(huán)境下，由于一項交易事實上是作為市場參與者的交易雙方之間的博弈，所以投資策略的選擇是一種動態(tài)調(diào)整的過程，并且隨著交易的進行而彼此互動。在這種策略互動的過程中，投資者需要不斷地獲取信息并通過貝葉斯（Bayes）學習過程而調(diào)整投資策略。由于存在信息對價格的重要影響，知情交易者將利用自身的信息壟斷優(yōu)勢而在交易中獲取收益，同時未知情交易者一方面要盡量避免信息劣勢導致的交易損失，另一方面要盡可能地達到自己的交易目的，所以兩者的投資策略存在顯著差異。
④參見相關(guān)知識專欄0-3：有效市場理論和證券投資分析。
在股票的組合中，15%將被安排在投資于國際性中小型股票的共同基金（mutualfund）上。而固定收益資產(chǎn)所占的10%也將持有共同基金。這只要是考慮到個人很難充分地分散投資，而使用共同基金會有利于投資者。固定收益基金也是一個更好的選擇，因為它能被積極管理，并可以有效地應對利率變動及市場風險；至于組合的部門配置策略，將其集中在標準普爾500指數(shù)中有增長潛力的特定部門上。選擇的重點將放在科技，保健和電信部門，而較少持有能源，消費品及金融部門數(shù)量的股票。之所以將重點放在科技，保健和電信部門是預期這些部門的表現(xiàn)將超出其他部門。藥品行業(yè)和生物技術(shù)行業(yè)對保健品的需求呈上升態(tài)勢，這是由于美國嬰兒潮一代的需求造成的。當人口最多的嬰兒潮一代步入五六十歲時，他們對藥品及更多復雜醫(yī)療品的需求相應上升。這種需求伴隨著保健品市場的發(fā)展，使得保健行業(yè)非常有吸引力。因此，建議選擇將資金投入到以下具體三個行業(yè)――藥品（例如Amgen），生物技術(shù)（例如Medtronic）和護理用品（例如BristolMeyersSquibb）?？萍疾块T顯示出超過平均增長的潛力。一項技術(shù)的周期是2至3年。由于近期經(jīng)濟衰退，許多公司推遲了對其系統(tǒng)地升級。然而許多公司系統(tǒng)都有升級的需要，因為他們正面臨著系統(tǒng)無法改進以適應需求的問題。計算機，服務(wù)器和打印機都有這種需要。在科技部門里，建議選擇硬件行業(yè)以及科技服務(wù)類企業(yè)（例如Firstdata）。電信部門也可以作為投資的重點。因為個人及企業(yè)在無線及有線通信上的需求，這個部門的公司將會有所發(fā)展。其他諸如金融，消費品及能源等部門潛在的發(fā)展可能不如以上幾個部門。投資這些部門的作用在于使資產(chǎn)組合更多樣化。
計劃。在計劃環(huán)節(jié)，投資者會需要分辨投資目標（investmentobjectives）（一定風險收益下的追求結(jié)果）和約束條件（constraints）（對投資活動的內(nèi)外限制），換句話說，投資者必須學會同時面對個人主觀偏好和市場實際約束兩方面的考慮。相應的，計劃環(huán)節(jié)也就包括兩個更具體的步驟：
（1）確定證券投資目標。作為投資過程的第一階段，投資目標的設(shè)定將在主觀方面確定投資的路徑和投資的風格。每個個人在生存的每個階段都會有不同的投資目標，例如一個剛剛進入職業(yè)生涯的大學畢業(yè)生和依靠固定退休金生活的老年人的投資目標肯定是不同的。讓我們考慮以下這個具體的例子：Dr。JaneRyan――女性，30歲；未婚，沒有孩子；心理學家，大學教授；位于稅收類別；擁有價值1，200，000的住宅，每個月償還3，000的住房抵押貸款；金融資產(chǎn)則包括――國家的個人退休賬戶計劃（IRA）和大學的養(yǎng)老保險計劃，股票和短期大額存單。如何確定這樣一個投資者的特定投資目標呢它至少可以包括以下要素：
回報要求（ReturnRequirements）：投資者目前的職業(yè)不需要每年有額外的可以支配收入，尋求長期的資本增值；
風險承擔（RiskTolerance）：由于比較年輕，投資者愿意承擔高于平均水平的證券資產(chǎn)
組合風險。她清楚地認識到投資于債券和股票所包含的風險；
流動性要求（LiquidityRequirements）：投資者目前職業(yè)和收入水平不需要來自證券投資的額外的流動性支持。即便有什么緊急情況發(fā)生，她在短期大額存單上的大量投資也能夠提供足夠保障；稅收（Taxes）：由于較高的收入水平，投資者位于一個高的稅收等級中，希望可以通過投資工具使得稅收最小化；投資期界（TimeHorizon）：尋求長期的投資策略，這個策略能夠使得她在退休以后保持現(xiàn)有的生活水平。可以看到任何投資者的投資目標實際上是多維度的。要組織和澄清投資的目標，我們會要綜合評估投資者的各種行為偏好①在這個評估過程中有兩個因素顯得非常重要，它們是――風險和收益
②如果把它們理解成兩種商品，則可以設(shè)想我們最終會在收益/風險的兩維空間中找到屬于特定投資者個人的無差異曲線（indifferencecurve）。
（2）進行證券分析。證券分析是指人們通過各種專業(yè)的分析方法，對影響投資對象價值或價格的各種信息進行綜合分析，以判斷投資對象價值或價格及其變動的行為，是投資過程中不可或缺的一個重要環(huán)節(jié)。這也正是本書的主題。它的核心是對資產(chǎn)價值的分析，反映到證券投資中就是證券價值的分析，即對具體的可供選擇的投資產(chǎn)品進行精確地價值計算，從而為投資品的選擇奠定了基礎(chǔ)。本質(zhì)上說，它就是在客觀方面，確定可供選擇的投資對象在收益/風險空間中的實際位置。以證券投資為例，證券價值的分析主要包括債券價值分析，股票價值分析以及衍生證券價值分析。從原理上看，證券價值分析方法與投資收益分析方法，都以預期收益的折現(xiàn)為基礎(chǔ)進行分析。在時間價值分析方法中，證券價值分析的關(guān)鍵是確定預期收益和折現(xiàn)率。在本質(zhì)上，證券價值的分析是一種預測行為，并且是用對未來現(xiàn)金流的預測去分析資產(chǎn)的未來價值，這種價值分析的預測行為通過指導交易反映到市場供求上，就形成了證券的價格。在有關(guān)證券價值分析的各種理論中，一直存在著關(guān)于價格的可預測性以及可預測性的時間屬性等的爭論。盡管如此，對于具體的投資實踐來說，我們?nèi)匀恍枰M行與投資目標和投資策略相匹配的證券投資價值分析。
（3）明確證券投資策略（investmentstrategy）。在主觀的偏好和客觀的約束兩方面結(jié)合的基礎(chǔ)上，計劃環(huán)節(jié)接下來的重要任務(wù)就是確定投資策略，并對它進行具體的描述。應當說，投資策略的選擇與市場的屬性，投資者具備的條件以及其他投資者狀況密切關(guān)聯(lián)③，所以只有在理解這三個條件的基礎(chǔ)上，才能夠做出的投資策略選擇。在這里我們僅僅強調(diào)第一個條件，即對市場屬性的理解。人們對市場的認識是有差別的。在不同的市場認識理論中，的投資策略是不一樣的。這里的關(guān)鍵是投資者對市場效率的判斷④，根據(jù)投資者對有效市場假設(shè)的認同情況，可以把投資策略分成主動（active）和被動（passive）兩大類型――有效市場理論認為，從長久來看投資者不可能擊敗市場，其隱含的投資策略是被動投資策略。
然而，當市場并非有效時，價格行為就具有某種可預測性，那么就應該選擇主動投資策略。在上面的例子中，可以推薦給Dr。JaneRyan的基本是積極的投資策略――使用多樣化的資產(chǎn)組合。就她的年齡，收入水平和風險承受力來說，該組合的風格應當是比較激進的：建議在投資組合中，股票應當約占90%，剩余10%為債券；
①為了理解投資者行為偏好，有必要對比傳統(tǒng)經(jīng)濟學的理性概念和行為金融學的理性概念。兩者的差別，關(guān)鍵表現(xiàn)在認識維度上的完全理性與有限理性，以及整體理性和個體理性之間的差異。在正統(tǒng)金融學的范式中，"理性"意味著兩個方面：首先，決策者的信仰是正確的：他們用于預測未知變量未來實現(xiàn)的主觀分布就是那些被抽取實現(xiàn)的分布。其次，給定他們的信仰，在與Savage的主觀期望效用（SEU）概念相一致的意義上，決策者做出正常可接受的選擇。但是作為正常人，一方面，決策者的信仰不完全正確，這大都是因為不恰當?shù)膽秘惾~斯法則；而另一方面，決策者的信仰是正確的，但做出的選擇通常是有疑問的，與SEU不相容。
②在收益與風險的衡量方面，既涉及單一資產(chǎn)的風險與收益，也涉及資產(chǎn)組合的風險與收益，市場模型與系統(tǒng)性風險，風險度量的下半方差法等方法。
③從投資者對自己和其他投資者認識的角度看，其知己知彼的程度對投資策略的選擇有著重要影響。在一定的投資
市場環(huán)境下，由于一項交易事實上是作為市場參與者的交易雙方之間的博弈，所以投資策略的選擇是一種動態(tài)調(diào)整的過程，并且隨著交易的進行而彼此互動。在這種策略互動的過程中，投資者需要不斷地獲取信息并通過貝葉斯（Bayes）學習過程而調(diào)整投資策略。由于存在信息對價格的重要影響，知情交易者將利用自身的信息壟斷優(yōu)勢而在交易中獲取收益，同時未知情交易者一方面要盡量避免信息劣勢導致的交易損失，另一方面要盡可能地達到自己的交易目的，所以兩者的投資策略存在顯著差異。
④參見相關(guān)知識專欄0-3：有效市場理論和證券投資分析。
在股票的組合中，15%將被安排在投資于國際性中小型股票的共同基金（mutualfund）上。而固定收益資產(chǎn)所占的10%也將持有共同基金。這只要是考慮到個人很難充分地分散投資，而使用共同基金會有利于投資者。固定收益基金也是一個更好的選擇，因為它能被積極管理，并可以有效地應對利率變動及市場風險；至于組合的部門配置策略，將其集中在標準普爾500指數(shù)中有增長潛力的特定部門上。選擇的重點將放在科技，保健和電信部門，而較少持有能源，消費品及金融部門數(shù)量的股票。之所以將重點放在科技，保健和電信部門是預期這些部門的表現(xiàn)將超出其他部門。藥品行業(yè)和生物技術(shù)行業(yè)對保健品的需求呈上升態(tài)勢，這是由于美國嬰兒潮一代的需求造成的。當人口最多的嬰兒潮一代步入五六十歲時，他們對藥品及更多復雜醫(yī)療品的需求相應上升。這種需求伴隨著保健品市場的發(fā)展，使得保健行業(yè)非常有吸引力。因此，建議選擇將資金投入到以下具體三個行業(yè)――藥品（例如Amgen），生物技術(shù)（例如Medtronic）和護理用品（例如BristolMeyersSquibb）?？萍疾块T顯示出超過平均增長的潛力。一項技術(shù)的周期是2至3年。由于近期經(jīng)濟衰退，許多公司推遲了對其系統(tǒng)地升級。然而許多公司系統(tǒng)都有升級的需要，因為他們正面臨著系統(tǒng)無法改進以適應需求的問題。計算機，服務(wù)器和打印機都有這種需要。在科技部門里，建議選擇硬件行業(yè)以及科技服務(wù)類企業(yè)（例如Firstdata）。電信部門也可以作為投資的重點。因為個人及企業(yè)在無線及有線通信上的需求，這個部門的公司將會有所發(fā)展。其他諸如金融，消費品及能源等部門潛在的發(fā)展可能不如以上幾個部門。投資這些部門的作用在于使資產(chǎn)組合更多樣化。